經歷了全球經濟同步擴張的2017年，仍在推進QE(量化寬松)的歐洲、日本經濟增速再度停滯不前，而美國經濟卻不斷擴張。這背後的主因究竟何在？主要發達是否都已擺脫了危機後的“資產負債表衰退”？全球經濟分化將何去何從？
近期，第壹財經專訪了野村證券綜合研究所首席經濟學家辜朝明(Richard Koo)，他是著名的“資產負債表衰退”理論提出者，曾任職於紐約聯邦儲備銀行。
“美國是唯壹從日本泡沫破滅的經驗上吸取經驗，當泡沫破滅、資產價格暴跌、債務積壓，所有人都在儲蓄、償還債務，即使利率再低沒有人會去借錢，因此QE釋放再多的流動性可能也徒勞無功。而當私營部門去杠桿，就需要公***部門加杠桿。危機後，時任美聯儲主席伯南克告誡國會不要過早削減財政赤字，而歐洲領導人當時根本不理解‘資產負債表衰退’的概念，執意實行財政緊縮，因此至今經濟內生動力不足，而如今美國復蘇也最快。” 辜朝明對記者表示。
他也提及，如今歐元區和日本仍未擺脫“資產負債表衰退”，私營部門借貸意願薄弱，因此QE的邊際效率幾乎接近於0，這也是為何美國通過再度減稅、擴大基建等財政手段得以延長經濟擴張周期。
“資產負債表衰退”仍困擾歐、日
十年前的壹場危機留下了持久的後遺癥，至今仍困擾著歐元區和日本。辜朝明提出的著名的“資產負債表衰退”具有若幹典型特征。
首先，為了扭轉資不抵債的狀況，私人部門的經濟行為方式會發生變化，由追求利益最大化，轉變成追求債務最小化 —— 企業會把收入的大部分用於還債，而不會用於再投資，更不用說向銀行借錢來投資了；家庭也會把收入的大部分用於還債，同時減少消費，而信貸消費則幾乎絕跡。
由於上述私人部門的去杠桿化(縮減負債)行為，整個信貸循環就會趨於停滯。新增儲蓄和還債資金流入銀行體系吼就流不出來了，因為借款者消失了。哪怕央行把利率降到零、再實行QE，也沒人借款。
信貸循環是經濟的血液循環，信貸循環陷入停滯，會導致經濟活動萎縮，私人部門收入下滑。收入下滑則更難還債，如此惡性循環，直到完全無望還清債務的那壹天，蕭條也就來了。
在私人部門把資產負債表清理完畢之前，經濟無法恢復自行增長。資產負債表衰退是壹種比較罕見的衰退，但歷史上有兩次著名的此類，壹次是20世紀30年代的大蕭條，另壹次是日本泡沫經濟破滅後 “ 失去的十年 ” (20世紀90年代)。 而2007年金融危機後，美國、歐盟等經濟體所陷入的衰退，也是壹次資產負債表衰退。
“盡管歐洲央行實行QE，但即使是今天歐洲私營部門也沒有開始借錢，而去年看到的經濟復蘇多是由出口推動的，而不是源於歐元區的內生增長，因此今年這種復蘇勢頭又熄滅了。”辜朝明告訴記者。例如，西班牙和愛爾蘭仍處於財務凈盈余(financial surplus)的狀態，說明目前私營部門仍沒有開始借錢(負債)。
轉視日本，在QQE(量化和質化寬松)下，基礎貨幣在5年內擴張了353%，但貨幣供應(M2)和銀行信貸僅分別擴張了120%和116%，說明QQE的傳導極為有限。
“即使日本央行行長黑田東彥知道繼續進行QQE無效，必須財政政策配合，但他並不可能對公眾認錯，而且他也只能非常漸進地縮小QQE的購債規模，因為日本QQE占GDP之比是美國的5倍，因此如果日本央行要像美聯儲這麽加息、縮表，不是要花5倍長的時間，就是會制造5倍大的沖擊。” 辜朝明告訴記者。
即使是情況較好的美國，其資產負債表修復的速度也十分緩慢。辜朝明表示，2008年三季度前的5年，美國的私營部門財務盈余僅占GDP的0.53%，說明美國歷來是喜歡借錢的，但過去幾年即使在超低利率下，這壹比例仍然高達3.46%，說明私營部門借款意願仍然很低，“因此必須要有人借錢，這時候政府投資基建、減稅是對的政策，”他也表示，美國眼下的經濟擴張周期才開始啟動，中期仍未看到衰退的跡象。
美聯儲或以快速加息證明獨立性
針對未來貨幣政策正常化的進程，辜朝明認為風險之壹在於，特朗普頻頻口頭表示對美聯儲政策的不滿，而美聯儲為了證明自己的獨立性，反而可能更快加息。
“特朗普越是幹預美聯儲、打壓美元，美聯儲越是有可能以更激進的方式加息來證明自己的獨立性，而且通脹和就業指標完全允許美聯儲這麽做，因此這是新興市場面臨的潛在風險。”
“美國通脹已經觸及2%，美聯儲完全有借口更加鷹派地加息，但目前其並沒有這麽做的原因只因不願沖擊市場，但美聯儲絕不鴿派。” 他對第壹財經記者表示。
更嚴重的問題在於，壹旦上述事件成真，這會先導致目前收益率僅為2.8%的美國十年期債券遭遇拋售，壹旦長債遭到拋售，其收益率就會飆升，這會導致房地產市場崩潰，也會反過來沖擊美國經濟，“希望美聯儲主席鮑威爾能讓特朗普認識到這壹問題的嚴重性。”
辜朝明認為，美聯儲在危機後的工作近乎完美，在眾多批評聲之下也堅持緩慢加息的路徑，使得市場免受沖擊，這壹漸進的加息路徑也應該是未來的最佳方式。
主流觀點預計，年內美聯儲仍將加息2次，明後兩年內，聯邦基金利率預計將達到3%左右的中性水平。