前兩天和三哥逛超市，看到賣面包的貨架，突然想到了第壹次買醇熟面包的場景。很久了，2010年我剛去成都讀大學，因為從小在壹個小縣城長大，沒有什麽好吃的面包，更別說高大上的“土司”了。
Ivy是蘇州姑娘，我們住在壹個宿舍，周五下午上課之前，會每人壹杯牧茶村奶茶，400克壹大袋的白土司，妳壹片，我壹片。記憶中的醇熟，有壹絲香甜，口感很軟，壹點也不糙，是好朋友的感覺。
醇熟是桃李的明星產品 ， 桃李1995年設立在丹東，是短保面包界絕對的龍頭 。桃李面包2018年上半年收入21.67億，同比增長19.33%；扣非凈利潤2.58億，同比增長44.44%；經營活動現金流量凈額3.7億，同比增長50.94%；每股凈收益0.56，同比增長36.59%。
面包屬於快速消費品，具有產品保質期短、消費者對產品新鮮度要求高的特點，桃李采用了“以銷定產”的生產模式，根據市場需求靈活制定生產計劃，在中央工廠統壹生產。桃李的主要銷售模式有直營和經銷商兩種模式，針對大型連鎖商超或中心城市的超市、便利店終端走直營渠道；而周邊商店等消費場所，采用經銷商分銷的渠道。
在中國，目前面包的消耗量在2KG/年（西南證券的研報），和其他國家相比差距巨大。烘焙食品於20實際80年代從香港臺灣地區進入中國大陸，近些年發展迅速。但是因中國經濟發展失衡，加上中國的飲食文化中向來以饅頭、油條、包子等為早餐主食，目前面包的消費市場聚集在城市，而消費用戶年輕化。
規模優勢明顯，明星產品地位穩固（半年報）
最貴的醇熟400克葡萄幹土司，售價不超過10元；但是品質媲美味多美、好利來。看的見的是產品，看不見的是完整的生產質量安全過程監控體系，對原材料、生產、運輸等過程的控制。
品牌影響力：作為消費者，感覺桃李壹直走 低調親民路線，沒有花裏胡哨的宣傳 ；商超鋪貨和經銷商渠道下沈，20年來累積了很多忠實粉絲。
龐大而穩定的銷售網絡：根據2018年半年報數據顯示，桃李已在全國市場建立了20多萬個零售終端。
“中央工廠+批發”模式：我認為這是桃李能夠實現高性價比的根本原因，具有顯著的規模經濟優勢，目前在全國建立17個生產基地；雖然桃李也嘗試研發新品，但是醇熟和酵母面包這兩種明星產品銷量高，帶來穩定的現金流。基本款土司面包完全可以走“壹招鮮”路線，維護公司產品競爭力。
再看看財務數據，請收下我的膝蓋
資產負債表：資產規模35億，貨幣資金竟然有12億；應收賬款3.6億，預付3500萬，存貨9780萬，流動資產合計17億；固定資產13億，非流動資產合計17億；企業流動負債4.1億，其中應付賬款2.88億，沒有短期借款；所有者權益合計30億。
利潤表：上半年營業收入21.67億，營業成本13.2億，期間費用4.99億；三大費用中銷售費用4.58億，管理費用4880萬；凈利潤2.63億；
現金流量表：銷售商品產生的現金流入是24.7億，經營活動金流量是3.7億；投資活動現金流出1.6億，主要是構建固定資產、無形資產所致；籌資活動因分配股利現金流出3.76億，桃李上市以來募資兩次***計13.57億元，派現三次***7.59億元。
我個人感受是，桃李的財報太幹凈了，現金充裕，固定資產也主要是各地生產基地，應收賬款占比10%，存貨占比2.8%，無金融負債；衡量壹個企業是否有競爭力，要看毛利率指標，能夠證明與上下遊討價還價的能力，毛利率40%，銷售費用占比21%，而管理費用占比2%，因為基數小，目前沒有同體量的競爭對手，現在正處於跑馬圈時期，而渠道下沈發展經銷網絡，銷售費用處於高位。
那投資人回報水平如何？凈資產收益率8.15%，食品飲料行業72家股票排名16；目前桃李市值在253億，排名第6；市盈率48.14，排名45，屬於中上水平。所以說投資人給好企業比較高的預期，估值自然不低。
面包作為早餐，主要是油條、包子、饅頭、蔥花餅這些中式早餐的替代品，因為飲食文化的不同，西方國家以面包為主，但是在中國面包和中式早餐是此消彼長的關系，也就意味著在飲食習慣不變的前提下，桃李面包有壹定的天花板，而且這個天花板只能隨著時間推移、西式文化的逐步滲透、飲食結構的調整才能不斷提高。
競對在何處？
壹是直營渠道中，大型商超中其他品牌面包，價格區間相同，主要有比如賓堡、曼可頓等，但是都沒有桃李規模大，而且感覺桃李深耕細作多年，江湖位置比較穩固（個人感覺）。
二是連鎖便利店的面包，以7-11為例，面包價格多在10元以內，包裝簡單粗暴，但是性價比高。
二是面包房，有采用前店後廠經營的，也有城市周邊有工廠，然後在連鎖面包店現場加工、銷售的，北京比較多的味多美、好利來、原麥山丘、巴黎貝甜等等，但是價格偏高，而且保質期壹般在3天左右，不屬於完全競對；更有超級火爆的軟歐包，但是定位都為20-30之間，以樂樂茶等為主。
人認為便利店的面包會成為非常大的威脅，之前看過壹個數據，日本的面包龍頭聚集效應非常明顯，大約占領了80%左右的市場（數據忘記了，反正>50%），是不是和日本便利店品牌集中數量眾多有關？打下的江山不能放棄，開拓更多的便利店市場，肯定賬面應收承壓，這個也是我猜的。按照賬面4億的應收賬款，2.88億應付，由於上下遊信用政策的不同造成的1億資金占用，壹年資金占用費478萬（基準上浮10%），因為沒有分渠道的經營數據，所以就不較真了。
嗯嗯，其實桃李基本款做三明治或者法式土司都很好吃，真的~