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賽伍轉債價值分析

賽伍轉債(評級AA-、發行規模7.00億元)下修條款壹般,為“15/30,85%”,債底保護較弱,預計目前平價下其上市首日獲得的轉股溢價率在24%-28%區間內,價格為120-124元。在配售45%的假設下賽伍轉債留給市場的規模為3.85億元,測算中簽率0.0043%。公司盈利水平雖然受到成本端擡升的影響,但是長期來看,持續擴產的背板&;膠膜業務具備較好的發展空間,且多元化業務同樣具備收貨的可能,建議積極參與打新。

公司主要業務方向為光伏、SET和3C。光伏業務分類下,主要產品有各種背板、POE封裝膠膜(含EPE)、其他光伏組件用高分子材料和存量電站維修材料;光伏背板貢獻主要業績,光伏發電毛利率最高。行業端,光伏背板行業居於產業鏈中上遊,受益於下遊產業的爆發增長,而透明背板受益於雙玻占比的擡升。透明背板相較於玻璃背板,在重量、保護性上並非處於弱勢,未來依然在特定場景具備明顯優勢。背板行業中,賽伍技術與天合、晶澳、隆基、晶科、阿特斯、東方日升等組件頭部企業建立緊密合作關系,連續7年保持全球市占率第壹,且逐年提升,目前市占率超過30%。

研發能力領先+同心圓業務降本+提前搶占市場。公司戰略性持續增加技術種類,實現結果產業化和工具化;並在同壹個技術平臺上不斷開發適用不同應用領域的功能性材料,實現同心圓多元化經營模式,實現較高的勞動生產率和ROE。產能上,公司浦江2.55億平膠膜產線Q2起逐步投入生產,預計將逐漸貢獻利潤,具備不錯的成長性。另外,非光伏業務持續開拓,下遊應用涵蓋新能源汽車、3C材料等多領域,具備多元發展空間。

2020年賽伍技術實現營業收入/歸母凈利潤21.93/1.94億元,同比增加2.20%/2.00%。公司綜合毛利率17.96%,同比基本持平。公司凈利率為8.89%,同比減少0.03%。費用方面,公司銷售費率/管理費率/財務費率為1.23%/5.33%/0.33%,同比變動-1.19%/0.16%/-0.13%。21H1公司實現營業收入/歸母凈利潤12.44/0.82億元,同比增加40.07%/15.50%。主要系本期POE封裝膠膜和半導體、電氣、交通運輸工具材料產品銷售增長所致。報告期內,公司毛利率/凈利率為14.71%/6.59%,比上年同期變動-3.45%/-1.38%。