2020年實際利率的下行趨勢可以分為兩個階段。今年上半年，美聯儲降低了名義利率。因為3月份全球疫情，全球經濟冰凍，金融市場去杠桿化，美國股市流動性喪失，所以壹開盤就跌到了熔斷點。對於美聯儲來說，此時的主要矛盾是解決疫情引發的金融市場流動性危機。因此，美聯儲迅速擴表，將10年期美債收益率從年初的最低1.8%降至0.6%以下。
2.但2020年下半年，實際利率的下降主要是因為經濟回歸正常化帶來的通脹預期的反彈，因為金融刺激把錢給了居民部門，但大家對疫情的恐慌消退了，正常的經濟活動恢復了。因此，雖然現階段名義利率仍在上升，但由於經濟向好，通脹預期更高。
3.需要註意的是，最近實際利率下行趨勢有所改變。5年期美債的實際利率還在下降，但10年期美債的實際利率已經開始上升。
4.這就是黃金下行壓力的來源！因為美債名義收益率上升過快，實際利率下行受阻。
5.雖然市場對美國後續財政刺激的擴大有進壹步的預期，但從邏輯上來說，美國的財政刺激意味著通脹預期將繼續上升，但市場只在短期內認可通脹預期，這將導致實際利率下降，因此五年期美債的實際利率將下降。
6.中期來看，即使財政刺激預期升級，相比通脹預期的上行，美聯儲貨幣政策回歸正常化的概率將進壹步加大，推動美債收益率上行的動力也將更強。換句話說，長期美債的名義利率領先於通脹預期，因此10年期美債的實際利率是上升的，這也是長期債的實際利率能夠偏離短期債的原因。
7.問題的焦點不僅是黃金，還有全球金融市場。無論是美國金融市場的牛市，還是全球金融市場的牛市，很大程度上都是建立在美債實際利率為負的基礎上的。
8.邏輯很簡單，因為美聯儲的寬松將實際利率推至負值，需要安全資產配置的投資者不得不從世界各地尋找確定性或國債以外的安全品種。例如，去年第二季度，疫情導致在線辦公需求激增，因此將資金分配給了壹個技術部門。