本刊特約作者史玉才/文
李亢電梯(002367。SZ)2020年半年報表現亮眼，利潤增長62%，經營活動現金流量凈額224%。同時，預計6月5438-9月實現利潤3.2-4億元，同比增長60-100%。李亢電梯良好的業績背後，是民族產業加速替代的大邏輯，可以說是大產業、小公司、大轉折。
電梯是壹個龐大的行業。
截至2019年底，全球約有16萬臺電梯，而我國約有710萬臺電梯，占比45%。從增量來看，2019年中國電梯產銷量約為100億部，占全球的三分之二。
目前，中國約有200人使用電梯，而歐洲約有120人擁有壹部電梯。這是壹個巨大的行業，中國企業還有很長的路要走。
長期來看，中國人口集中在中東部地區，密度較高。由於占用耕地，人均面積小，中東部地區更強調集約用地，而歐美除大城市外，地廣人稀，使用電梯較少。從這個角度看，我國電梯的發展空間遠未飽和。
中期電梯使用壽命為10-15年，壹般10年大修，15年改造。早期電梯已經逐漸進入更新換代區，維修改造空間巨大。在歐美成熟市場，維修業務加改造業務占營收的50%以上。中國的電梯時代比較輕。預計到2024年，15以上電梯數量將超過10萬臺，這為電梯企業提供了新的發展機遇。目前李亢電梯這部分收入占比很低，後期空間較大。
短期來看，壹是近期公建、軌道交通、高鐵項目電梯訂單頻繁。這壹次，大型基建有相當壹部分投入到核心城市圈，彌補公共交通的短板，電梯采購量大幅上升。李亢電梯早在2006年就進入公共交通領域，2020年6月5438+10-7月中標合同超過6億元，超過上壹年總金額。二是老建築安裝。根據預測，安裝電梯預計需要260萬臺，相當於重新開放了壹個大規模的市場。地方政府現行補貼標準約為1.5萬-20萬元/臺，性價比高的國產電梯優勢明顯。第三是消費升級，這是老齡化的剛需。
頭部企業利潤豐厚，生命周期長。
發達國家進入存量競爭階段，幾大巨頭瓜分市場。《電梯》雜誌評選的“2020年全球電梯制造商10強”中，10就是中國李亢。
頭部的電梯企業有幾個特點:壹是現金流充裕。頭部企業有大量預收賬款，是搖錢樹。二是賽道穩定，研發技術積累高。在過去的壹百年裏沒有產生任何顛覆性的技術。在世界10強公司中，除了李亢和韓國現代電梯，所有公司都有超過50年的歷史。第三是大比例分紅。由於後續投資要求低，市場競爭力舒適，歐美很多電梯上市公司分紅率都在70%以上。李亢從2018開始高比例分紅，這個特征開始顯現。第四，需要品牌信任。品牌代表安全和穩定，品牌口碑的溢價顯而易見。第五，後期維修更新業務類似於物業公司性質。無論是維修配件、維修檢查還是後期續保，原廠都有很大優勢。歐美企業後期維護收入占比高是其估值高的重要原因之壹。目前國內電梯維保市場有很多小公司，但從長遠來看，集中度提高是必然趨勢。第六，高度重視歐美市場。歐美電梯股在穩定經營期的市盈率普遍在25倍以上(如奧的斯、迅達)，而通力電梯接近40倍，遠超壹般工業企業估值。這和歐美公司穩定的分紅是正相關的，國內企業還有很大的空間。
中國電梯市場的競爭格局正在發生變化。
目前中國電梯市場的競爭格局可分為三個等級:
第壹等級是歐美日的外資公司(包括三菱、日立等合資公司)。大部分收益在654.38+00億-250億元，凈利率在7%-654.38+05%左右。此外，還要向海外母公司支付3%-6%不等的各種技術費用。中國市場是集團重要的利潤中心，增長主要來自中國。外國品牌占據了中國市場的60%-70%。
二年級是李亢。與大國相比，收入差距巨大。2019年營收37億元，市場留存率約3%-3.5%。10年來，對行業的投入遠遠超過其他國產品牌，體現了自身的決心和期待。
第三層是國內其他公司。大部分營收在6543.8+0億元以下，固定成本高，處於微利微虧狀態，主要從公司所在地區獲取訂單。
現在，競爭格局正在發生變化。
壹是疫情影響，歐美壹些外企目前是維持份額多於投入增量資源。國外電梯制造的強項是技術和先發優勢。壹旦國產電梯突破技術壁壘，背後將會出現馬平川。
第二，性價比的重要性在提升。中國電梯市場初期，壹二線城市率先普及電梯房，房價高(對應扶梯)，商場綜合體貴(對應扶梯)。電梯占房地產總價值的比例很低，當時的民族品牌還無力承擔責任，技術水平也相差很大。所以早期在壹二線城市采購國外品牌當然是首選。現在，電梯正在快速向三四線城市滲透。由於房產總值相對較低，購買性價比高、技術過硬的國產電梯自然是首選。而且這些市場本身並不是頭部外企的主攻方向，戰略資源非常有限。
三是公交、軌道交通、高鐵的電梯項目采購透明度大幅提高，要求更加嚴格。電梯是特種設備，涉及人身安全，有技術壁壘。規模小的公司不掌握核心技術，很難獲得大項目的訂單。
第四，房地產開發商集中度近年來也大幅上升，top30占比大幅上升。總部集中采購電梯的模式被廣泛采用，行業頭部公司明顯受益。從近幾年中國500強房地產公司首選電梯供應品牌的趨勢可以看出，李亢的首選率明顯上升。
電梯行業很特殊。首先涉及人身安全，屬於特種設備，需要日常維護和安全檢查，市場監管局有專門的部門監管；其次，作為典型的機電壹體化產品，技術難度有壁壘，但技術叠代不快，不是芯片和大飛機的超高難度；三是品牌美譽度高，歐美日布局早，有壹定的品牌溢價。所以國內替代相對其他子行業要慢壹些，但是這個行業畢竟不是高科技，民族企業份額的增加是必然的，而李亢是目前最有希望的對象。
李亢電梯的轉折點
壹是研發技術水平趕上了。
之前李亢的R&D水平與外資差距較大，但近年來已經迎頭趕上，尤其是2017年，世界最高的288m電梯試驗塔和企業技術中心大樓在李亢蘇洲總部制造基地落成，李亢電梯成功研發出中國第壹臺具有完全自主知識產權的超高速電梯，成為中國超高速電梯領域的領跑者。就像格力和大金空調還有差距，三壹和卡特彼勒還有差距，但並不妨礙前者在技術差距縮小後憑借性價比占領中國國內市場。李亢的國內替代明顯加快。
二是產能和現金流充裕。
現金流強，無銀行貸款，多次回購，分紅比例大。李亢2010-2017的投資是持續的、高強度的。從年報資產負債表中的固定資產原值和現金流量表中的固定資產無形資產和其他長期資產購建支付的現金可以發現，到2018年，前期的產能布局和資本投入已經基本完成，2019年，目前李亢的大額資本支出已經完成，產能還有很大的空間。正處於產能爬坡階段，在爭奪訂單上處於非常舒服的位置。制造業處於生產線成熟、產能豐富、產量上升的階段，將是現金流和ROE向上彈性最高的時期。
近年來，中國電梯市場的競爭表明，大規模生產可以攤薄制造成本，利潤來源於大規模銷售的新模式。而這是民營企業最大的優勢。
三是維修網點布局快速擴張。
李亢的維修收入占比低，主要是因為存量相對較少，新梯多，維修網點少。近年來，李亢正在加快網點布局。截至2019年底，李亢電梯已在中國建立了超過100個分支機構和服務中心，集銷售、安裝、維護、檢修和備件銷售於壹體，為客戶提供快速、準確的服務。營銷服務網絡已深入三四線城市和部分縣域市場，銷售和技術工程服務團隊達到2000多人。今後，維保電梯的數量將成為競爭的焦點。電梯物聯網的智能運營管理和後市場維保服務支持，將推動電梯企業快速向後市場服務轉型，競爭的重心將逐漸向後市場轉移。趨勢會是壹沈再沈，而外企在壹二線城市的優勢到了三四線城市就會遇到瓶頸，本土化的企業更有優勢。
第四，良好的口碑和靈活的營銷機制刺激訂單增長。
電梯產品具有壹定的示範作用，集團很多大客戶要求在保證質量的前提下考慮價格。2020年，李亢在高鐵軌道交通領域爆發，與2017、2018投資的產品口碑好有很大關系。同樣，近年來，李亢電梯與房地產巨頭建立了長期戰略合作關系。2018以來的數據顯示，壹二線城市房地產開發投資和新開工面積增速弱於三四線城市。考慮到不同電梯品牌的銷售差異，國內本土品牌性價比更好，三四線城市將為國內本土品牌電梯企業帶來更多機會。李亢改革營銷體制，試行“跟投”模式，非常適合碎片化的三四級市場和老樓安裝。
第五，公司總部位於長三角壹體化先行區，將成為兩條高速鐵路的交匯點和重要的交通節點。這對李亢來說意義重大。