首先，什麽是註冊制？
在證券市場中，註冊制是指所有與證券發行有關的信息和資料，由證券發行申請人公開制作成法律文件，提交主管機關審查，主管機關只負責審查證券發行申請人提供的信息和資料是否履行了信息披露義務的制度。在註冊制下，證券發行審核機構只對註冊文件進行形式上的審查，不做實質性的判斷。
證券發行和登記的目的是向投資者提供正式的信息，以便他們判斷證券的基本要素，從而做出投資決策。證券登記不能成為投資者規避損失的保護傘。披露方式適當的，證券管理機構不得以發行證券的價格或者其他條件不公平，或者發行人提出的公司前景不合理為由拒絕登記。即不以證券發行人的業務性質、發行人的財力、發行人的素質、發展前景、發行數量、發行價格等實質性條件作為發行審核的條件，也不做價值判斷。
肯定有人會問，為什麽“註冊制改革”這麽重要？這當然要從資本市場的建立開始。
對於資本市場的建立，如何保證其富有活力和彈性的健康發展？如何發揮資本市場在資源配置中的決定性作用？回顧中國經濟體制改革，資源配置的市場機制主要有兩種:壹種是要素市場，指的是商品市場的改革。從1978年到1980年中期，我國逐步改革價格管理體制，要素市場的形成基本就緒；另壹個是資本市場。由於股票發行長期處於審批制下，沒有完全放開，資本市場的資源配置功能和資本市場服務實體經濟的功能沒有得到充分發揮。
2015股市大起大落的教訓
自1992上海證券交易所成立以來，中國a股市場經歷了多次大起大落。其中，2015股市的異常波動，是對我國資本市場和經濟穩定運行的壹大考驗。2015年初，上證指數圍繞3100附近箱體震蕩。此後，隨著市場看漲情緒的爆發和杠桿的無序增長，上證綜指在短短三個月內(3月12至6月12)上漲了2000多點，漲幅達57%。創業板指數在6月5日首次見頂後，上證綜指於6月15日(周壹)開始了為期四周的快速下跌，跌幅達35%。由於杠桿資金(尤其是場外配資)的存在，股市出現了前所未有的多米諾骨牌效應。即使在央行出臺“雙降”政策引導市場的情況下，市場依然選擇了繼續下跌，甚至連續幾天出現恐慌性拋售。
首先，股票期貨市場大幅下跌。據統計，從6月12到7月8日，上證綜指暴跌32.11%，同期深證成指暴跌39%。兩市市值蒸發24.33萬億，1390只股票跌幅超過50%，約占總市值的50%。股指期貨市場同步暴跌。2015年6月8日，滬深300股指期貨主力合約結算價創歷史新高5346點，7月8日，其結算價跌至3464點，跌幅35.21%。
二是千股停牌，千股跌停，導致現貨市場停止交易。6月26日、29日，7月2日、3日、7日，15日、27日，8月18日、24日、25日，2015日，十個交易日內，連續跌停股票超過1000只，幾乎每四個交易日就有1000只股票跌停。其中，6月26日收盤跌停的股票數量達到2021只，占當時市場可交易股票的87.1%。由於前期很多上市公司股東進行股權質押融資，為了避免股價跌破平倉線，大量上市公司開始尋找各種理由申請停牌，市場上有上千股停牌。
三是股指期貨合約被大量做空，導致市場流動性枯竭。據統計，2015上半年，滬深300股指期貨成交金額達到243萬億，相當於當年中國GDP的3.4倍，成為全球最大的股指期貨合約。2015年4月16日上證50和中證500股指期貨推出後，成交量也壹路攀升。然而，隨著股市的持續暴跌，股指期貨合約的投機性增強，單邊做空出現，導致股指期貨市場流動性枯竭。在市場情緒持續悲觀後，股指期貨的大量做空導致期貨與現貨之間出現持續大幅貼水。滬深300主力合約的收盤基差(期貨與現貨價格之差)在7月7日達到-6.01%。中證500主力合約7月1收於-12.02%水平。相對穩定的上證50主力合約7月8日收於-4.35%。在8月25日開始的第二輪暴跌中，滬深300主力合約基差進壹步放大，9月2日達到歷史低點-13.21%，同壹天滬50主力合約出現歷史低點-11.75%。
四是高杠桿場外配資集中強制平倉。中國證券業協會6月30日數據顯示，場外配資活動通過HOMS系統接入的客戶資產總額近5000億。信托業協會數據顯示，2015年1季度末證券投資(股票)信托規模約為7770億元，二季度末上升至1.41萬億元。市場人士估計，傘形信托規模約為7000億元。再加上人工分倉、P2P等其他場外配資方式，保守估計股市異常波動前場外配資整體規模至少達到2萬億至3萬億元。因為場外配資的杠桿率壹般高達1: 4或1: 5，甚至1: 10，為了保證出借資金和利息的安全，配資公司根據杠桿率的不同，有平倉警戒線和強制平倉線。6月中下旬開始的連續暴跌引發了場外資金強制平倉的連鎖反應，平倉逐漸從高杠桿向低杠桿蔓延並持續加大。
五是公募基金遭遇贖回潮，部分產品存在流動性風險。股市異常波動後，公募基金市場的第壹件事就是新基金開戶數銳減，增量資金迅速枯竭。6月最後壹周和7月前兩周新增基金開戶數分別為62萬戶、63萬戶和43萬戶，環比分別下降69%、65%和74%。其次，公募基金份額(股票型+混合型)在2015年6月達到3.28萬億份的歷史峰值，隨後在7月迅速回落至2.58萬億份，環比下跌21%。公募基金凈值(股票+混合)同期由4.1萬億元下降至3.0萬億元，環比下降26%。大規模贖回造成部分公募基金產品流動性風險。
六是銀行理財產品市場面臨流動性風險，證券公司現場融資業務規模大幅萎縮。極端情況下，客戶信用違約風險和證券公司流動性風險有所增加。在股票異常波動之前，銀行理財與各大資產管理機構合作，通過兩家公司受益權轉讓回購、參與新股、委外業務等多種模式進入股票市場。據市場測算，流入場內融資和場外配資的銀行理財資金總額估計約為1.6萬億元，其中場內融資余額為1萬億元(含場內融資0.8萬億元和收益互換0.2萬億元)，場外融資約為0.6萬億元。此外，股權質押項目吸收的銀行理財資金余額為0.5萬億，不屬於配資，但在股價下跌期間也存在很大風險。
第七，國內外相關金融產品市場受相關性影響。在股市連續下跌期間，為應對贖回，部分公募基金開始拋售流動性較好的國債和政策性金融債。2065 438+05 7月8日下午，國債期貨價格快速下跌，現券收益率快速上漲。當日1年期國債收益率上漲35個基點，漲幅為18.3%。與此同時，人民幣匯率也出現波動。7月8日，在岸人民幣兌美元6個月遠期報價上調880個基點，遠期匯率低於即期匯率1.4%。壹些海外金融產品市場也受到間接影響。7月8日，股指期貨A50和所有與中國相關的商品期貨全部暴跌。全球股市全部受到影響，全球重要指數在2015年7月6日至8日三天內全部下跌。
2015中國股市的異常波動源於流動性危機，這也是場外融資比例高的杠桿危機，也伴隨著程序化交易。其中，高頻交易加劇了股市下跌，最終帶來了結構性危機。在中國股市的結構中，滬深300總市值近40萬億，市盈率相對較低。相反，當時的創業板和中小板市值不到20萬億，市盈率卻高達60-80倍。再加上高杠桿，就成了大規模平倉的過程。
2015股市異常波動反映了我國資本市場存在的問題，資本市場治理體系亟待加強。壹個很重要的改革就是實行註冊制改革。