風險投資者、機構投資者和戰略投資者的區別

越來越多的理論研究和經濟實踐表明，產業風險投資對於激發經濟系統的企業家精神和促進宏觀經濟的發展有著非常重要的影響，特別是對於發展中國家來說，因為大多數發展中國家都面臨著大致相同的問題，即缺乏促進創新效率所需的企業家和技術資源。正如著名經濟學家約瑟夫·斯蒂格利茨(Joseph E. Stiglitz)所指出的，“為了振興企業家，金融體系必須為這些公司提供充足的融資。如何最好地實現這壹目標——如何在發展中國家組建風險投資基金，似乎是金融改革要解決的問題之壹。

目前，雖然我國產業風險投資在促進創新與金融融合方面發揮了壹定的作用，但體系還比較不完善，投資主體、市場結構和運行機制都在建立和完善中，產業風險投資體系中各參與者的角色和定位還不明確，這在壹定程度上客觀制約了我國產業風險投資體系運行的效率和效果。

第壹，政府在產業風險投資體系中的角色和定位

與傳統的金融投資或產業投資相比，產業風險投資有壹些不同之處。產業風險投資往往以高科技為導向，這使得產業風險投資在成本和收益上具有相當大的不確定性。然而，信息不完全和信息不對稱的問題增加了風險投資評估的難度。此外，產業風險投資還面臨著技術創新活動的外部性。壹些產業技術創新的研究結果表明，在市場條件下，許多重要的產業創新的社會回報率壹般會高於私人的回報率。所以，如果沒有更高的投資回報率作為支撐，產業創投的供給端就會出現經濟動力不足的問題。產業風險投資的市場失靈必然需要政府的適度幹預來消除。

必須指出的是，在政府作為產業風險投資主體的問題上，國內外許多學者持否定態度。顧聖祖等人認為，政府應在引導和支持風險投資發展中發揮重要作用，但政府不應成為風險投資的主體，否則容易導致低效率和道德風險，並會削弱民間資本進入產業風險投資領域的積極性。

事實上，美國SBIC的發展充分說明了這壹點。美國於1958年通過了《小企業投資法案》，成立了小企業投資公司，簡稱SBIC，作為政府資金與私人資本相結合的壹種嘗試，旨在通過推動風險投資來促進高科技企業的發展。雖然美國的中小企業投資公司計劃對美國風險投資的早期發展起到了積極的推動作用，但從整體上看，SBIC計劃也存在壹些問題。目前，這部分風險資本在總風險資本中的比例已經逐漸下降到很低的水平。到1988，SBIC管理的風險資本占美國總風險資本的比例已經下降到1%。壹些美國學者研究了中小企業投資公司計劃失敗的原因。研究結果表明:(1)由於政府以4倍杠桿向中小企業投資公司提供優惠貸款，政府成為風險投資的主體，這種非股權投資性質導致了SBIC的尋租行為。要求中小企業投資公司向其他企業發放政府優惠貸款，賺取利差。這樣，相當壹部分政府優惠貸款沒有用於風險投資，背離了政府設立該計劃的初衷。(2)SBIC計劃失敗的另壹個重要原因是，政府作為風險投資的主體，意味著政府將直接評估和選擇投資機會，而大量研究表明，政府往往不具備這種能力。(3)中小企業投資公司由於政府的大力支持，缺乏對風險投資家的激勵機制，難以培養和吸引高素質的風險投資人才，導致經營不善，虧損嚴重。

因此，政府應盡量避免直接介入風險資本的市場活動。政府資本作為風險投資的主體，應該只是發展產業風險投資過程中的壹種過渡形式。產業風險投資進入良性運作後，政府資本應考慮逐步降低比例，甚至完全退出那些具有市場競爭力的產業。從長遠來看，應積極引導民間投資進入產業風險投資領域，最終構建企業成為創新主體的基礎條件。同時，產業風險投資的發展離不開政府的引導和支持。政府應創造有利於風險投資發展的外部環境，促進我國風險投資的發展。

壹般來說，政府在培育風險資本體系方面可以采取的措施包括:

1.為了鼓勵機構資金投資於初創企業和高科技企業，政府需要采取壹些直接措施來提高這類投資的收益水平。事實上，這也是許多國家采取稅收優惠計劃來降低風險投資的獲取成本，提高產業風險投資平均收益率的重要原因。這些措施將大大降低中小企業發展中的財務成本，進而促進資本投資的快速增長。

2.控制或降低投資者承擔的風險，從而保護投資者的利益，保持投資者參與高科技風險投資的積極性。這方面的措施主要包括:加強和規範財務信息披露，增加風險企業的信息透明度；政府直接成立特定機構或授權壹些機構對企業的業績和投資價值進行正式評估，降低中小投資者的評估成本，彌補中小投資者專業知識的不足；建立投資損失補償計劃，鼓勵投資者更加積極地參與產業風險投資活動。

3.增加風險資本的流動性。由於風險投資的周期性特征，能否有效兌現資本收益成為壹個重要問題。為了促進產業風險資本的順利流通和增量風險資本的進入，各國政府必須考慮建立有效的風險資本退出機制，以增加風險資本的流動性。

4.培養創業精神和社會氛圍。在市場經濟條件下，企業家的存在是創新推動經濟發展的前提條件，這有賴於在全社會培育壹種重視創新活動的社會文化和氛圍。這對高科技產業的發展尤為重要。

第二，培育機構投資者和戰略投資者

如何在產業風險投資體系中培育機構投資者和戰略投資者是壹個重要的問題。事實上，美國風險投資業的大規模興起和發展在很大程度上得益於機構投資者的形成和參與。由於產業風險投資具有高風險、回報周期相對較長的特點，產業風險投資對機構投資者的依賴程度高於證券市場。從65438年到0997年，美國風險投資金額達到1220億美元，其中62%投資於高科技企業。其中，養老基金比例為40%。美國的機構投資者主要包括養老基金、大學教育儲備基金和各種非營利基金會。這些機構投資者傳統上相當保守，主要投資於債券和高股息股票。這壹方面是因為聯邦和州政府出於慎重考慮而做出的法律限制，另壹方面也是因為普遍認為投資新企業風險太大，難以監管。因此，美國的風險投資行業早期主要依靠個人投資者。然而，自20世紀60年代末以來，尤其是1976之後，風險投資的豐厚回報促使政府放松了在這方面的管制，比如允許2%-5%的養老基金投資於新興企業，因此這些機構投資者成為風險投資的主要來源之壹。

就中國而言，中國產業風險投資發展初期存在兩個重要問題。壹個是缺乏長期的資本介入，壹個是真正的戰略投資者和機構投資者還遠未成熟。其實這兩個問題是有關聯的，因為產業創投長期資金供給不足很大程度上是機構投資者沒有有效形成造成的。因此，培育機構投資者和戰略投資者是壹個亟待解決的問題。機構投資者的發展將對改變我國當前證券市場存在的股權結構不合理、流動性差、上市公司法人治理結構不合理等問題起到重要作用。而且機構投資者的培育和成熟可以增加證券市場的資金存量，增強證券市場的整體風險承受能力。

具體而言，中國尚未建立真正的產業風險投資基金，養老基金和保險基金也只是初步參與證券市場投資。另壹方面，近年來，中國非國有資本的存量增長非常迅速，他們可利用的投資渠道仍然不足，許多資金轉向了股票市場。這部分資本存量可以逐步引入產業風險投資領域，促進我國高新技術產業的發展。借鑒國外發展產業風險投資的經驗，我國可以在控制金融風險的前提下，逐步允許養老基金和保險基金參與產業風險投資活動，讓這些具有長期資本特征的基金介入產業風險投資領域。

其次，為了促進中國證券市場的發展，中國近年來開始在公司上市過程中引入“戰略投資者”，以樹立長期投資理念。在發展產業風險投資的過程中，引入戰略投資者無疑是壹個現實的選擇，尤其是引入壹些市場表現良好的上市公司作為戰略投資者。壹方面可以充分利用上市公司的融資渠道和金融資源，另壹方面可以通過這種做法讓公司更加關註企業的長期業績增長和成長性，改變我國目前投資領域普遍存在的短期化傾向。

第三，個人投資者在產業風險投資中的作用

在非正規的風險投資市場，商業天使主要投資於初創企業和處於發展初期的企業。英國內閣府科技咨詢委員會指出，“由私人風險資本家組成的活躍的非正式風險資本市場是企業經濟繁榮的先決條件”。按照歐美國家的說法，與機構投資者相比，他們投資的企業數量是機構投資者的20~40倍，但對中小企業的投資額卻是機構投資者的5倍。就中小企業投資額而言，英國非正規風險資本市場比機構風險資本市場高2~4倍。這充分說明，盡管養老基金、保險基金等機構投資者在產業風險投資體系中占據重要地位，但個人風險投資者仍發揮著不可替代的作用，因為正如壹些研究者所指出的，個人投資者壹直是傳統類型風險投資的主要參與者。這些個人風險投資家不僅擁有壹定的私人資本，而且往往在技術、管理、金融或法律方面具有很強的專業技能。除了投資創業企業，還積極參與創業企業的經營管理。由於其投資的股權特征，他們更看重公司的成長性和發展潛力，而非當期利潤。

個人風險投資家的壹個顯著特點是，他們傾向於介入高科技中小企業，而這往往是商業銀行等傳統金融機構缺乏熱情的領域。卡斯頓調查發現，英國約13%的個人風險投資家曾投資高科技制造業，其中6%的人只投資高科技公司。

對於中國來說，充分發揮個人投資者在產業風險體系中的作用包括兩層含義。首先，隨著市場經濟的發展，中國逐漸出現了壹個階層。他們基本完成了個人原始資本的積累過程，具有壹定的企業管理專業知識和經驗。在這種情況下，如何有效地引導和鼓勵這些個人參與產業風險投資活動，成為當前需要解決的問題。其次，當前我國城鄉居民儲蓄水平呈上升趨勢，社會層面的資金供給水平也在提高，迫切需要壹些合理的投資渠道。但由於中國的資本市場和證券市場仍在發展中，中國投資者整體上還缺乏理性投資所需的專業知識和技能。因此，壹個可行的辦法是由壹些專業的投資管理機構來管理投資者的集合資金，成立產業創投基金將成為壹個合理的選擇。它將為普通投資者參與產業風險投資活動提供金融工具。

第四，發揮高新技術企業在產業風險投資領域的作用

必須指出的是，人們很容易誤解美國近年來風險投資的增長完全歸因於法律環境的變化，因為在同壹時期，風險投資的需求方也有了顯著的增長，特別是微電子技術的技術革命加劇了這壹點。也就是說，目前大部分的研究和分析都集中在風險資本的供給上，較少考慮高新技術企業在產業風險投資體系發展中的作用。從我國現狀來看，我國高技術產業產值占工業總產值的比重從65438到0994，遠低於同期發達國家水平。這在很大程度上是因為我國的高科技中小企業由於缺乏金融資源而未能充分發揮其促進經濟增長的作用。結果之壹是，中國產業風險投資的增長缺乏良好和堅實的基礎。

對於高科技中小企業來說，缺乏金融資源是壹個普遍的問題，這主要是由以下原因造成的:第壹，高科技投資具有很大的風險和收益的不確定性，這使得以保守主義原則經營的傳統金融機構在提供融資方面缺乏積極性；其次，由於高新技術企業和項目涉及復雜的技術特性，對其價值和投資收益的評估需要很強的專業背景和經驗，而這恰恰是普通金融機構所不具備的；而且與傳統制造業不同，高科技中小企業主要是無形資產，其有形資產相對較低，這使得其在向商業銀行申請抵押貸款時處於非常不利的地位。

此外，我國科技型中小企業的發展還存在壹些問題。總的來說，雖然我國高新技術企業數量發展迅速，但規模普遍較小，這使得高新技術中小企業難以進壹步提高對我國宏觀經濟的影響力。造成這壹問題的原因除了高科技企業的不足，還有壹個原因就是近年來隨著證券市場的發展，股票市場對投資者的影響越來越大。壹些證券機構為了提高股市的投資收益，對高科技概念進行了壹些炒作，導致我國高科技中小企業的發展存在壹定的泡沫成分，很多所謂的“高科技公司”並不是真正的高科技企業。這也在很大程度上削弱了投資者對高新技術企業價值的認同感，對我國高新技術產業的長遠發展非常不利。

五、積極發展產業風險投資領域的中介機構及其網絡。

在現實的市場經濟體制下，信息不完全和不對稱問題是普遍現象，因此信息獲取成本成為市場交易成本的重要組成部分。由於產業風險投資所涉及的技術和金融特性，風險投資活動中的信息不完全和不對稱問題更加嚴重。後果之壹就是難以建立有效的監督機制來消除和防範產業風險投資過程中的道德風險。因此，在風險投資項目、風險投資和股權之間，必須有壹個特定的組織或機構來提供大量的中介信息和中介服務，這將直接影響整個風險投資市場體系的運行效率。因為從國外產業風險投資的運作實踐來看，阻礙其金融支持創新的不是資金不足，而是缺乏合適的投資項目！'#。就政府而言，為了促進產業風險投資的健康發展，政府首先應該努力發展風險投資中介組織，讓普通投資者獲得必要的流動性，將閑置資金投入到高回報的風險投資中。其次，要努力采取措施降低風險投資的信息成本，防範道德風險。政府可以采取的措施包括對高科技成果進行正式評估和加強企業財務信息披露制度的實施。在美國、英國、加拿大等風險資本市場發達的國家，有大量的風險資本網絡，其中大部分由政府或非營利組織運營，少數是為商業目的而建立的。典型的例子是成立於1973的國家風險資本協會(NVCA)、Venture One Inc、英國風險資本協會(BVCA)和加拿大風險資本協會(CVCA)。全國風險投資協會是美國最大的風險投資協會，其成員都是風險投資公司。目前有240個會員(美國有600~700家風險投資公司)，主要靠會費和壹些專業會計師、律師事務所的捐款。後者捐款的目的是希望風險公司和風險企業成為他們的客戶。1995期間，英國至少有37個個體風險資本家網絡，大部分由公共機構或非營利組織運營，其運營費用的赤字部分或全部由政府或公司資助。

然而，對美國、英國和加拿大在20世紀80年代末和90年代初的個體風險資本家網絡的研究表明，除了少數例外，大多數對非正規風險資本的流動影響有限。然而，自20世紀90年代中期以來，個人風險資本家網絡開始發揮越來越大的影響。事實上，它們的影響力取決於以下四個因素:(1)商業銀行在經濟衰退期間的小企業投資中遭受了大量貸款損失，因此傾向於惜貸；(2)人們對非正規風險資本市場的認識逐漸加深，越來越關註；(3)人們在經營個體風險投資家網絡的過程中逐漸積累經驗；(4)網絡之間，特別是區域網絡和國家網絡之間正在建立越來越廣泛的聯系。

壹般認為，風險投資之所以沒有足夠的動力投資於初創期和科技型企業，是因為這類投資中的評估和監控成本相對較高，可以視為投資過程中的固定成本，因為這些成本對於小規模投資和大規模投資基本相同。因此，為了降低交易成本，政府部門有必要建立壹個官方的風險投資評估機構，可以有效降低投資者在對企業進行技術和財務評估過程中的交易成本。

對於私人機構來說，他們很難有足夠的技術、財務和市場專家進行投資評估，聘請這樣的專家也會增加成本，導致很多評估傾向於依賴主觀判斷，客觀上阻礙了人們對高科技初創企業的投資熱情。

然而，也有壹些例外。英國貿工部的壹項調查顯示，大多數風險投資家不主張建立政府所有的風險評估機構，這與風險投資的趨勢密切相關，因為英國的風險投資大多針對企業的擴張階段和管理層收購。

目前，我國產業風險投資中介服務機構仍處於建立過程中，這些中介機構的缺乏制約了我國產業風險投資的發展。這主要體現在以下兩個方面:(1)由於中介機構普遍處於成立初期，很多創投公司在運營過程中往往面臨投資項目信息不足的問題，導致資金和項目的供應商難以匹配；(2)中介服務機構的缺失也使得信息披露機制和渠道效率低下，導致風險項目或風險企業的評估成本過高，這將極大抑制個人資本參與產業風險投資活動的積極性。

必須指出的是，所有現有證據表明，為了有效運作，風險資本的天使投資者網絡不能在沒有私營部門或政府部門資助的情況下完全自籌資金。因此，在建立我國產業風險投資網絡的過程中，政府可以通過提供資金支持來支持其運行，從而為產業風險體系的建立和完善提供必要的基礎設施。

不及物動詞結論

風險投資業要真正成為科技成果轉化和高新技術產業化的金融支持體系，必須有充足的風險資本供給。因此，拓寬資金來源，實現投資主體多元化，努力使民間資本在風險投資中發揮重要作用是壹項重要任務。政府要充分發揮政府風險投資在其他投資者中的市場化作用，采取壹些切實可行的政策措施，創造條件吸引總額超過6萬億元的民間資本投向風險投資企業，使民間資本成為我國產業風險投資的主要來源之壹。

鑒於我國產業風險投資缺乏長期資本介入，培育機構投資者和戰略投資者是壹個迫切的現實問題。借鑒國外發展產業風險投資的經驗，我國可以在控制金融風險的前提下，逐步允許養老基金、保險基金等具有長期資本特征的機構投資者和壹些市場表現良好的上市公司作為戰略投資者介入產業風險投資領域。

同時，為了解決產業風險投資體系中的信息不完全和不對稱問題，我國必須逐步建立和完善產業風險投資中介機構及其網絡，努力采取措施降低風險投資的信息成本和交易成本，從而提高整個風險投資市場體系的運行效率。