股利政策理論與股利政策研究
公司股利理論是公司財務中的重要理論之壹，主要包括股利無關理論和股利相關理論。在投資者偏好、紅利稅差、信息傳遞、代理成本和交易成本的影響下，如何制定股利政策將直接影響公司的市場價值。在實踐中，公司結合自身實際情況形成了多種股利分配政策。
股利理論；股息分配方針
股利理論在學術界仍然是壹個有爭議的問題。費希爾？克萊爾在1976打來的？分紅之謎？。謎題的關鍵在於股利支付率是否與股東的財富和股票的價格有關。基於此，股利理論出現了兩大流派:股利獨立性理論和股利相關性理論。
壹、股利理論及其新發展
(壹)股利獨立性理論(MM理論)
1的假設。MM理論
(1)完善資本市場假說:有證嗎？交易者的實力不足以通過他們的交易活動對股票的當前價格產生重大影響。同時，證書？發行、交易及其他交易活動中不存在經紀費、交易稅等交易成本，不存在利潤分配與不分配、資本利得與股息之間的稅收差異。
(2)完全理性投資者假設:所有市場參與者都追求個人財富的最大化。
(3)對未來充分肯定的假設:所有投資者對未來的投資、利潤和分紅都有相同的信念。
(4)完全信息假設:所有投資者都可以平等地免費獲得任何影響股價的信息。
2.2的內容。MM理論
(1)分紅率不影響公司價值:公司股票市場價格是公司價值的反映，公司價值取決於其資產和盈利能力。公司盈余在股利和留存收益之間的分配不影響公司價值。
(2)股利政策在公司政策中起次要作用，而投資政策是公司的主導政策。這是因為投資政策是形成資產盈利能力的基礎，而股利政策只是壹種從屬於投資政策的融資策略。
(3)股利和股價升值形成的資本收益是股東財富的兩大部分。公司支付股息會使公司的增長速度放緩，進而導致股價下跌。股東從分紅中得到的好處會被股價下跌帶來的損失抵消。所以分紅的分配不會影響股東財富的多少。
(4)對於理性投資者來說，在股息和資本利得的選擇上不存在凈偏好。如果股息支付率過低，投資者可以出售部分股票來彌補股息支付的不足。相反，如果分紅過高，投資者可以購買壹些股票來擴大投資。
(二)股利理論
1.傳統股利理論
什麽是傳統的股利理論？手中之鳥理論？還是？手握小鳥？理論，認為投資者對股利有偏好，因此主張更高的股利支付比例。也就是說，投資者厭惡風險，在股息和未來資本利得之間選擇時，投資者更傾向於前者。因為股利是在持續經營的基礎上在本期收到的，而資本利得的實現是在不確定的未來，投資支付股利的企業投資者可以在壹定程度上消除不確定性，這叫做？壹鳥在手勝過雙鳥在林？。因此，投資者願意為那些能夠支付更高股息但其他方面相同的股票支付更高的價格。
因此，公司及時分紅有利於消除股東對投資收益的不確定性。基於這壹觀點，可以得出結論，股利政策會對股票價格產生實際影響。
2.稅負差異理論
稅負差異理論是第壹個放寬MM理論嚴格假設的理論，它引入了稅收，放寬了不征稅的假設。現行法律規定，公司無論是否分配股息都應繳納企業所得稅，股東在分配股息時應繳納個人所得稅。壹般來說，與股息收入相比，資本利得的稅率較低，可以繼續持有股票來延緩資本利得的實現，從而延緩納稅時間，享受延期納稅的好處。因此，在其他條件相同的情況下，投資者將更喜歡資本收益，而反對派將支付現金股息。因此，稅負差異理論認為，股東傾向於獲得資本利得而非股息，因此願意選擇較低的股息支付率。
因此，投資者可以通過比較股利收益和資本利得來選擇合適的股利政策，使其稅後收益最大化。
3.信號傳輸理論
信號傳遞理論放松了MM理論中投資者和管理當局信息相同的假設，認為由於代理關系，管理當局和外部投資者之間存在信息不對稱。管理當局掌握了更多關於企業未來現金流、投資機會和盈利前景的信息，外部投資者可以通過觀察管理當局發出的股利信號來消除信息不對稱。
根據這壹理論，股利是掌握內部信息的管理層向外界傳遞其信息的壹種手段，即股利的變化向投資者傳遞了重要信息，即公司管理層對未來收益的預期發生了變化。壹般來說，宣布增加分紅後，股價會相應上漲；宣布減少股息後，股價會下跌，即股息的增加(減少)是預期未來收益變好(變壞)的標誌。
4.代理成本理論
代理成本理論是在放寬MM理論中管理層和股東利益完全壹致的假設基礎上發展起來的。在現代公司中，與股利政策相關的委托代理關系是股東與公司經理之間的委托代理關系。由於公司產權分散，股東和經營者之間經常發生利益沖突。經營者有時會犧牲股東的利益來實現自身利益的最大化。
代理成本理論認為，股利支付可以有效降低代理成本。首先，股利的支付降低了管理者對自由現金流的控制權，使其失去了可用於謀求自身利益的資金來源，促進了資金的優化配置；其次，分配大額股利使得公司內部資本由留存收益供給的可能性降低。為了滿足新投資的資金需求，需要尋求對外負債或股權融資。但進入資本市場融資，意味著公司將接受更多更嚴格的監管和檢查。新資本的提供者實際上幫助了股東對管理者的監督，股利支付成為壹種間接約束管理者的監督機制，降低了管理者的潛在代理成本，從而增加了公司價值。
5.交易成本理論
股東可以自制紅利或將紅利再投資，但交易中會產生經紀傭金。通過發行股票支付現金股利的公司會產生以發行成本形式出現的直接交易成本。
券商傭金和發行成本都是隨著交易規模的變化而變化的。規模經濟使得公司大量發行股票比個人股東少量出售股票更便宜。因此，公司分紅通常比股東自制分紅更便宜。定期分紅檢查減少了股東的不便和小額交易產生的大量券商傭金。
(三)股利理論的新發展
1.追隨者效應理論
跟隨者效應理論放松了MM理論的假設――不征稅和無交易成本，研究了不完全市場中的股利政策。
跟隨者效應，又稱顧客效應，是狹義稅負差異理論的進壹步發展。追隨者效應理論以股東的邊際所得稅率為基礎，認為每個投資者處於不同的稅級。比如富裕投資者的邊際稅率高，養老基金的邊際稅率低，會導致他們對分紅的態度不同。邊際稅率高的投資者偏好股息支付率低或不支付股息的股票；邊際稅率低的投資者更喜歡股息支付率高的股票。據此，公司將相應調整股利政策，使股利政策符合股東意願。當達到均衡時，股利支付率高的股票會吸引壹類追隨者(邊際稅率低的投資者)，而股利支付率低的股票會吸引另壹類追隨者(邊際稅率高的投資者)。這種投資者聚集在符合各自股利政策偏好的公司的現象被稱為。追隨者效應？。
迎合理論
迎合理論是學者將行為科學引入並應用於股利理論的研究，借助行為金融學的研究成果，放棄投資者理性和市場效率的假設。也就是說，投資者中存在理性套利者和非理性投資者。這些投資者對終極財富的絕對水平並不感興趣，而是關註自己相對於某個參考標準的得失。市場是無效的，現實中的套利不僅充滿風險而且作用有限。
根據迎合理論，公司管理者通常會制定股利政策來迎合投資者的偏好，迎合的最終目的是獲得股票溢價。即當投資者傾向於規避風險時，他們可能會偏好分紅的股票，因為他們可能認為這類公司風險不大，所以對分紅的股票給予溢價，管理者分紅。
第二，股利政策
根據股利理論，股利政策在公司的核心財務問題中起著重要的作用。當公司通過自己的經營活動獲得現金流時，就會面臨這樣的決策。它應該將現金重新投入生產經營活動還是分配給投資者？分配的比例是多少？壹方面關系到公司未來的發展，另壹方面關系到公司股東的福利。股利政策的質量會影響公司價值的實現。
公司分紅是對股東的回報，不同的分紅政策會對股價產生影響。公司應根據自身情況選擇股利政策。股利政策的基本類型有:剩余股利政策、固定股利或穩定增長股利政策、可變股利政策、低正常股利加額外股利政策。
(壹)剩余股利政策
剩余股利政策是在公司投資環境較好的情況下，提前根據目標資本結構計算出投資所需的權益資本，先從公司盈余中留存。滿足投資要求後如有盈余，公司將剩余部分作為紅利分配給股東。這壹政策的實質是采用股利獨立的觀點。
根據這壹分紅政策，公司每年的分紅金額會隨著投資機會和盈余水平的變化而變化。在盈余水平不變的情況下，分紅會隨著投資機會的數量而發生相反的變化:投資機會越多，分紅越少；反之，投資機會越少，分紅越多。
好處是留存收益優先考慮再投資的需要，有助於降低再投資的資金成本，實現年收益最大化。缺點是分紅的支付和支付比例完全取決於投資機會的多少和對資金的需求，導致分紅的支付頻繁變動。
(二)固定股利或穩定增長股利政策
政策要提前確定每年每股分紅，保持不變。公司長期支付固定的總股息，只有當公司未來收入穩定，能夠維持新的更高的股息時，才能考慮增加固定的每股年度股息，這就成為穩定增長的股息政策。
好處是分紅政策向市場傳遞了公司未來經營前景會更好的信息，有利於公司樹立良好形象，增強投資者對公司投資的信心，使公司股價保持相對穩定；股利政策迎合了需要並依賴固定股利收入作為消費來源的股東的意願；這種股利政策避免了股利支付的大規模無序波動，有助於預測現金流出，便於財務管理和經營。缺點是這種分紅政策的分紅與盈余脫節。當公司盈余較低時，穩定的分紅可能成為公司的財務負擔，導致公司資金短缺，財務狀況惡化，從而影響公司發展。
(3)改變股利政策
在確定公司的股利分配方案時，首先要確定壹個占收益比例的股利支付比例，未來幾年的股利金額會隨著公司經營的好壞而波動。盈余多的年份分紅金額高，盈余少的年份分紅金額低。
好處是實行相對固定的股利支付率，可以將股利與企業盈利緊密結合起來體現？多盈多分，少盈少分，無盈？的原則。缺點是該政策下每年的分紅波動較大，可能直接影響股東對公司分紅的預期，容易給股東壹種公司不穩定的感覺，對穩定股價不利。
(四)低正常股利加額外股利政策
采取這種政策，公司首先要把每年的分紅固定在壹個較低的水平，也就是所謂的正常分紅。然後，公司只在經營良好、盈余較多的年份向股東額外分紅。
好處是公司在分紅上有足夠的彈性。當公司不盈利或需要更多資金進行追加投資時，可以維持設定的較低但正常的分紅，壹方面可以減輕公司的財務負擔，另壹方面也不會產生股東分紅下降的感覺；但當公司盈余大增時，可以適當增發股利，將部分超額收益分配給股東，增強他們對公司的信心，使公司股票市場價格保持在較高水平。使得那些依賴分紅的股東每年至少可以獲得壹筆較低但穩定的分紅收入，從而吸引這些股東的數量，防止公司股價大幅下跌。缺點是公司在盈利很少或沒有盈利的情況下，仍然要支付正常的股息。雖然正常分紅的金額可能並不大，但畢竟分紅的發放會增加公司資金的流出，這對於資金已經非常短缺的公司來說無疑是雪上加霜。
如果公司經營狀況良好，利潤較多，繼續額外分紅，很容易提高股東對分紅的預期，以至於把額外分紅當成？正常？分紅，壹旦公司利潤下降，額外分紅減少，就會引起股東的極大不滿。
在股利分配實踐中，股利理論是股利政策的重要依據之壹，公司選擇的股利政策與公司所信奉的股利理論密切相關。
股利政策不僅僅是壹個股利決策，而應該融入公司的整體戰略決策。因此，股利政策的選擇應著眼於公司的長遠發展，從全局角度進行規劃，權衡各利益相關者的利益，充分考慮公司自身的現狀，確定最佳的股利政策。
股利政策摘要:截至2007年底，我國a股上市公司已達數千家，證券市場已經成為我國經濟的重要組成部分。但也要註意，我國上市公司普遍存在不分配股利或以再融資為目的分配股利的現象，稱為？中國股利政策之謎？股利政策已經成為國內外公司財務和金融領域的研究熱點。
論文關鍵詞:現金股利，股票股利，股利政策編輯。
公司稅後利潤應該分給股東還是留在公司內部？應該如何給股東分配紅利？應該給股東分配多少紅利？股利分配的金額和方式如何影響公司價值和股東財富？這些問題並沒有得到壹致的回答，因此，長期以來，公司股利政策問題也成為公司財務領域的壹個熱點和難點研究課題。
第壹，國外研究
西方國家對上市公司股票貨幣政策的研究由來已久，最早是與證券估值分析掛鉤，尚未形成專門的研究領域。對股利政策的真正研究始於20世紀60年代。1961年，美國芝加哥大學的兩位金融專家Miller和Modigliani發表了《股利政策、成長與股票估值》壹文，股利政策成為眾多學者的熱門話題。此後，許多金融家就此發表了大量論文，並形成了傳統股利政策理論和現代股利政策理論。前者主要著眼於股利政策與股票價格的相關性，形成股利獨立性和稅差理論；後者側重於股利引起股價變化的原因，形成了追隨者效應理論、股利信號理論和代理成本理論。
(壹)傳統的股利政策理論
根據傳統的股利政策理論，投資者更喜歡現金股利來為公司保留利潤。這是因為:對於投資者來說，什麽是現金分紅？妳手裏拿著壹只鳥？，是真實的，而公司的利潤是？藏在森林裏的鳥？，隨時可能飛走。由於目前的留存利潤不壹定轉化為未來的股息，在投資者看來，公司派發的股息越多，其市值就越大。1956哈佛大學約翰？約翰·林納(1 Inther)首先提出了公司股利分配行為的理論模型，拉開了股利政策研究的序幕。
1.？壹鳥在手？理論。？~手握小鳥？該理論的主要代表是戈登。1962年，戈登(Grordon。M.J)和EliShapiro在很多研究的基礎上推導出了戈登模型。該理論基於投資者偏好即期收益和即期股息以消除不確定性的特點，認為股票價格波動較大，股息收益在投資者眼中比留存收益再投資帶來的資本收益更可靠。因為投資者壹般都是風險厭惡型的，他們寧願現在少拿點紅利，也不願意承擔更大的風險，直到未來拿到更多的紅利，所以投資者壹般更喜歡現金紅利，而不是資本利得。在這種思想下，該理論認為股利政策與股東財富密切相關，股利支付的增加會增加股東財富。
2.股利無關理論。最著名的MM紅利不相關理論是由Modigliani和Miller在1961提出的，因為他們姓氏的第壹個字母是M，所以簡稱MM理論。莫迪利亞尼和米勒認為，在信息對稱的完美資本市場中，在給定的投資決策下，公司的價值與公司的財務決策無關。因此，是否分配現金股利對股東財富和公司價值沒有影響，股利政策與股價無關，公司的股利政策不會影響股票的市場價格。
3.稅收效應理論。法勒和塞爾文(Sel？Wyn，L)通過研究認為，在沒有稅收因素的情況下，公司選擇哪種股利支付方式並不是很重要。但是，如果可以對現金股利和資本利得進行不同的征稅，比如對現金股利的征稅高於資本利得，那麽，在公司和投資者看來，支付現金股利就不再是最優的股利分配政策。可見，在稅收不同的前提下，公司選擇不同的股利支付方式，不僅會對公司市值產生不同的影響，還會使公司(和個人投資者)的稅負有所不同。即使在相同的稅率下，資本利得也是在實現時才繳納，與現金分紅征稅相比，仍然具有延遲納稅的優勢。
(二)現代股利政策
現代股利政策認為，在完美的資本市場環境下，股利政策並不重要，每個股東都可以選擇適合自己偏好的公司股利政策，因此股利不影響公司價值。但在現實經濟中，由於資本市場存在稅負不對稱、信息不對稱和交易成本三大缺陷，公司的股利政策會對公司價值產生影響，因此股利政策非常重要。
1.追隨者效應理論。追隨者效應理論是稅收差異理論的進壹步發展。該理論認為，不同的股東稅收水平導致對股利水平的不同態度。有些稅率很高，而有些則很低。公司應相應調整股利政策，使其符合股東的意願，達到平衡。派息率高的股票會吸引壹類跟隨者，被邊際稅率低的投資者持有；股息支付率低的股票會吸引另壹類追隨者，被邊際稅率高的投資者持有。
2.信號傳輸理論。股利具有信息內涵的思想萌芽於Lintner，最早由MM. Bhattacharya(1979)提出，建立了第壹個股利信號傳遞模型。該學派基於放松理論中投資者和管理當局擁有相同信息的假設，認為當局與企業外部投資者之間存在信息不對稱，管理當局擁有更多關於企業前景的內部信息。3.代理成本理論。詹森和梅克林的代理成本理論(1976)是全公司委托？代理問題的研究奠定了理論框架和分析基礎。詹森和梅克林將代理關系定義為壹種契約，在這種契約下，壹個或多個人(委托人)雇傭另壹個人(代理人)代表他們執行某些服務，包括將某些決策權委托給代理人。由於信息不對稱，產生了道德風險和逆向選擇問題，於是他們將代理成本定義為委托人發生的監督支出、代理人發生的約束支出和委托人承擔的剩余損失。
4.股利信息不對稱理論、交易成本理論和成長機會理論。信息不對稱是指公司管理者和投資者對公司的信息在時間和數量上的不壹致。根據不對稱股利信息理論，公司的管理者比外部投資者擁有更多的內部信息，而且時間比外部投資者早得多。根據交易成本理論，雖然股東可以自制紅利或將紅利再投資，但交易中會產生交易成本(如券商傭金)。成長機會理論是指當公司進入成就期時，通常從某壹時刻開始分紅，並逐漸提高分紅占凈利潤的比例。經驗證據表明，公司股利政策的模式壹般保持不變，當股利政策發生變化時，平均股價會發生較大變化。因此，公司壹般保持穩定的股利政策。
第二，國內研究
我國對股利政策的研究起步較晚。90年代初，中國建立了資本市場，90年代中後期開始逐步探索分紅。借鑒西方成熟完整的股利理論和實證，將研究方法與中國資本市場的實際情況相結合，是我國在該領域研究的壹大特色。目前，理論和實證研究對股權結構和股利政策的關註程度不同。本文主要討論股權結構對公司經營績效的影響，並有許多實證結果。對股利政策的研究偏向於對股利分配政策諸多因素的綜合分析，較少從股權結構方面進行研究。兩者之間有很強的相關性，兩者都很少涉及股權結構與分配政策的關系。實際上，對經營業績的研究是針對壹個過程的結果，屬於事後控制的範疇，股利政策具有雙重意義。壹方面，選擇不利於公司發展的分配方式會直接影響公司業績；另壹方面，公司業績反過來又會成為股利分配的制約因素，既有事中控制的作用，又有事後控制的作用，可以幫助投資者及時發現問題，采取措施保護自身利益。從65438到0999，呂長江、王克民在對可能影響上市公司股利分配的38個變量進行主成分分析的基礎上，利用因子分析構建了8個具有現金股利統計顯著性的因子，並通過逐步回歸分析進壹步研究了因子與股利支付水平的關系。結果表明，國有股和法人股比例越大，內部人控制程度越強，公司股利支付水平越低；國有股和法人股比例越低，公司越傾向於留存利潤用於未來發展，容易采取股票分紅而不是現金分紅的支付政策。
2001，，張，選取了1999年末之前上市的210家公司作為樣本，研究股利政策的動機。研究結果還表明，股權集中度越高，分配股票股利的可能性越小。2001前紅旗在1994-1997對滬深兩市除金融概念股外的公司分紅方案做了橫截面分析。結論表明，上市公司控股股東存在通過現金分紅轉移上市公司現金的行為，而股票分紅留在公司的資金是浪費的。2001基於389家公司1367個樣本的觀測數據，魏剛運用Legit多元回歸模型分析了上市公司股利分配與股權結構的關系，發現國家股和法人股比例越高，上市公司股利分配的概率越高。相反，國家股和法人股比例越低，上市公司分紅的概率越低。
第三，總結
從目前的相關文獻來看，無論是傳統股利理論還是現代股利理論，從稅差理論、信號效應理論和代理成本理論的角度來看，中外學者都未能達成壹致。分紅之謎？仍然是壹個未知領域。現代公司財務是在放寬MM定理假設的基礎上，基於現實條件發展起來的。從理論的發展可以看出，利益相關者和股東之間的利益分化對股利政策的影響越來越受到重視。在國外，股利政策的研究通常以MM理論為研究線索，通過放寬其嚴格的假設來研究現實世界中的股利問題。進入20世紀70年代後，財務學者將非對稱信息理論的研究成果應用於財務理論，重新解釋了現實世界公司的財務決策，突破了傳統的只關註外部可見因素而忽略了有權決定可分配收益的個人動機研究。人們開始意識到信息不對稱決定了契約的不完美性，這將導致作為決策主體的個人動機在財務決策中發揮重要作用，同時與動機相關的公司內部治理結構和外部治理環境也成為研究的重點。國內研究主要體現在:應用國外股利理論解釋中國的特殊情況，很少從內部治理機制和外部治理環境系統研究中國上市公司利益相關者的股利支付動機。因此。在我國，從公司治理機制的角度研究我國上市公司的股利政策將是壹個新亮點。