怎樣確定壹支股票的內在價值？

以價值評估為核心這也是價值投資者與其他類型投資者之間的本質差別。價值投資者盈利的關鍵是利用股票市場中價值與價格的背離來進行套利，因此價值評估是價值投資成功的基石。巴菲特對於價值評估的解釋是，“內在價值盡管模糊難辨，但它卻是評估投資和企業的相對吸引力的唯壹合理標準。內在價值的定義很簡單，它是壹家企業在余下的壽命中可以產生的現金流量的貼現值。但是內在價值的計算並不如此簡單。正如我們定義的那樣，內在價值是估計值，而不是精確值，而且它還是在利率變化或者對未來現金流的預測修正時必須改變的估計值。”因此，對企業價值進行評估，並密切關註估值假設是否在後來的運營過程中得到驗證，進而根據估值假設的變化對估值結果進行調整是價值投資者的核心工作。　偏好有穩定歷史的成熟型企業這壹特征是由價值投資者以價值評估為核心的特征所決定的。企業的經營前景是影響價值投資者對於企業價值進行評估的壹個決定性因素，而企業的長期發展前景會受很多不確定性因素影響，因此對企業的經營前景進行判斷是壹件非常困難的事情。而有著長期穩定經營歷史的企業，時間已經證明了他們擁有超出其他企業的競爭力，這種競爭力保證了他們在未來的競爭中仍能夠處於優勢地位，其經營前景值得期待，不確定性較小。而資產重組型和經營改善型企業則不太受價值投資者歡迎，巴菲特在追蹤了數百家經營改善型（turn around）企業後發現，這些企業能夠發生根本改變的只是極少數個例，他們中的大多數仍不值得投資。他在伯克希爾1980年的年報中寫到：“我們的結論是除了極少數例外，當壹個擁有聰明能幹名聲的經理人加入到壹個擁有不良經濟特征的企業，往往是企業的壞名聲依然完好無損，而經理人的好名聲卻毀於壹旦。” 充分利用市場失效來進行價值和價格的套利價值投資者是市場有效理論的堅決反對者，他們認為市場價格經常會偏離價值，並且在這種偏離後，市場會出現自我糾正的趨勢。格雷厄姆把影響證券價格波動的因素比喻為“市場先生”，“市場先生”是壹個情緒容易波動的家夥，他會根據各種各樣難以預料的情緒來報價，使價格落在他願意成交的價格上。價值投資者視“市場先生”為朋友，他們認為“市場先生”的情緒越狂躁對他們越有利。他們將價值投資成功的根本原因歸結於價格波動帶來的投資機會。價值投資者對於市場失效的利用，在客觀上也起到了提高市場效率、優化資源配置的作用。　不介入企業的經營，根據股權比例適度介入公司治理價值投資者選擇的投資標的集中於那些由優秀管理團隊管理的經營狀況良好的企業。因此，價值投資者在介入公司後，通常無意改變公司的管理團隊和經營現狀。對於他們來說，維持現狀是最好的選擇。他們壹般不介入企業的經營，只根據股權比例適度介入企業的治理結構。巴菲特認為他的工作只有兩項，除資產配置外，剩下的工作就是吸引並留住才華橫流的經理來管理他旗下的各類業務。“這並不難，通常，與我們收購的公司壹並而來的經理們，已經在各種迥異的公司環境的職業生涯中證明了他們的才華，他們在認識我們以前就早已是管理明星，我們的主要貢獻就是不擋他們的路。”　價值評估的途徑和方法價值評估就是對企業進行定價，為此需要對企業在生命周期內的自由現金流進行預測，並用適當的貼現率予以貼現。由於企業經營的不確定性，對其未來自由現金流的預測是壹件相當困難的事，為了提高預測的準確性，必須對企業進行以下幾方面的分析，在此基礎上對企業的發展前景做出判斷，做出合理的假設對企業在生命周期內的自由現金流進行預測。　業務分析價值投資評估的是企業，而業務分析無疑是企業評估的起點。進行業務分析必須解答的三個問題是：企業的業務是否具有長期穩定特征、企業業務是否具有經濟特許權、企業經營是否具有長期競爭優勢。　具有長期穩定的業務是企業成功的基礎。長期穩定的業務是企業建立競爭優勢的前提，企業競爭力的建立需要時間的積累和檢驗，壹個業務頻繁變換的公司很難讓人相信它能夠在壹個領域中建立起競爭優勢。企業的競爭優勢是在多年的經營過程中通過不斷強化現有優勢以及不斷發展創新的過程中建立起來的，只有通過長時間積累建立起來的優勢才是競爭對手短期內難以學習和復制的。　經濟特許權（彼得·林奇稱之為“壁龕”）是企業競爭優勢的根本來源。擁有特許經營權的企業其產品或服務具有以下特征：產品或服務是客戶需要和樂於得到的；產品或服務鮮有替代品；產品和服務不受價格管制。這三個特征決定了企業對於其產品或服務擁有很強的自主定價權，進而能夠擁有比其他企業更高的資本回報率。長期而言，任何行業和企業都不能長期取得高於社會平均資本回報率的，過高的資本回報率很容易引來數量眾多的競爭對手進入這壹領域。只有擁有經濟特許權的企業可以例外，經濟特許權可以把競爭對手排除在業務領域之外。擁有經濟特許權的企業不僅具備良好的盈利能力，同時也有較好的抗風險能力。巴菲特認為經濟特許權能夠容忍不當的管理，無能的管理人雖然會降低經濟特許權的盈利能力，但是不會對企業造成致命的傷害。　比分析企業經濟特許權更重要是要分析和判斷這種經濟特許權形成的競爭優勢是否具有持續性。價值投資尋找的是長跑比賽中的贏家，競爭優勢的持續性無疑是企業能否在長跑比賽中獲勝的關鍵。巴菲特最渴望的企業競爭優勢持續性是那種未來“註定必然如此”的競爭優勢。　管理分析價值投資對於企業管理的分析集中在對經理人和經理人資產配置能力的分析上。　價值投資者買入公司或者股票的時候，不僅要求這家公司有壹流的業務，同時還要求有壹流的管理。但是對於人，特別是管理層的考核並不是壹件容易的事情。這主要是因為對於管理層工作績效的衡量標準難以量化。到目前為止，價值投資也不能找出壹套評價管理層特別是CEO經營能力的量化指標，更多的只能憑直覺和經驗判斷，或者選擇信任那些經歷了時間檢驗，被證明了的優秀管理人。　與價值投資者壹樣，資本配置同樣是企業經理最核心的工作，所不同的是價值投資者在不同的企業間進行資本配置，而企業經理則是在企業內部進行資本配置。巴菲特非常重視企業經理人的資本配置能力，他在買入壹家公司股票時，總是要追蹤這家公司20年的經營歷史，甚至追溯到公司有經營記錄可查的最早時期，而且他尤其檢查目標公司現任管理層任職期間資本配置的歷史記錄。“我們從來不看什麽公司戰略規劃，我們關註而且非常深入分析的是公司資本配置決策的歷史記錄。”財務分析業務分析和管理分析是對企業的定性分析，企業的經營結果最終體現為公司的業績上。因此，財務分析能夠幫助價值投資更好地了解企業的經營能力。　與通常的財務分析不同，價值投資並不太在意企業短期業績的波動，企業短期業績很容易受到各種外部因素的影響，也更加容易被調控。價值投資者認為，企業的股東過分關註短期業績，會迫使經理人調控業績，進而損害股東的長期利益。因此，價值投資者會從更為長期的角度來進行財務分析，更關心企業財務指標的長期平均值，財務指標的長期平均值才能夠更加真實地反映公司的真正盈利能力。　價值分析的財務分析主要關註以下三個方面：　1.銷售利潤率公司的盈利能力首先體現在銷售利潤率上，銷售利潤率低意味企業的銷售收入無法帶來利潤，那麽企業生產和銷售產品就沒有創造任何價值。價值投資並不追求企業的利潤率大幅高於平均水平，因為過高的利潤率往往會帶來更多的競爭對手，隨著競爭對手的不斷介入，高利潤率很快就會成為歷史。相對的，價值投資認為只要企業的利潤率壹直高於次佳的同業競爭對手2％或3％，就足以成為相當出色的投資對象。　2.權益資本盈利能力價值投資者更重視企業的權益資本盈利能力，他們對於凈資產收益率的關註要遠遠超過每股收益。凈資產收益率比每股收益更加能夠說明企業的資本運作效率，低效率的大量投入也可以帶來每股收益的增長，而考察凈資產收益率則可以將這種低效率增長方式的影響剔除。價值投資在分析凈資產收益率時，也會充分考慮財務杠桿對凈資產收益產生的影響。壹家優秀的企業完全可以不借助債務資本，而僅用股權資本來獲得不錯的盈利水平。過高地使用財務杠桿不僅會帶來更多的風險，同時企業的真正獲利能力也值得懷疑。　3.存留收益的運用企業用來實現盈利的資本由兩部分構成，壹部分是股東的原始投入資本，另壹部分是企業盈利未分配部分形成的存留收益。對於存留收益的運用，價值投資者認為，如果管理人不能夠用存留收益產生超過投資者通常可以獲得的收益時，就應該將存留收益分配給投資者，而不是保留在企業。