魏堯:用邏輯取勝
2007-10-8來源:中國證券報。
國泰君安是壹個多產的地方，有知名的行業研究員。其中兩個是首席研究員，都很有名:壹個是李智賢，另壹個是魏堯。
這個“科長”其實相當於研究所的副所長。由於他們的資歷、影響力和多年來堅持不懈的研究，有人戲稱他們為“鐵桿”研究者。然而，第壹次見面的人會驚訝地發現，久聞其名的魏堯，原來只是壹個年僅30歲、為人謙和的高瘦青年。
生在牛市，長在熊市。
30歲的魏堯很年輕，充滿朝氣，但對於壹個在業內幹了六七年的首席研究員來說，他可以稱得上是壹個“老革命”。魏堯的研究重點是電力和其他公共事業。受其領先的研究邏輯和研究報告的影響，並作為SASAC和多家上市公司的顧問，在電力行業和上市公司中具有很高的認可度和認可度，經常被業內新研究員視為“帶頭大哥”。
目前國泰君安研究所80多人，其中相當壹部分人工作時間不到3年，工作時間超過5年的不到40%。魏堯認為自己是上壹輪牛市的產物。
2000年行情好的時候，股市繼續漲到2000點，券商大規模擴充研究員數量，沒有限制行業門檻。在清華學了七年物理的魏堯，2001年底進入國泰君安開始做分析師。“當時各種學歷背景的畢業生都進入了這個行業。”然而，當魏堯進入這個行業時，人們並沒有做太多深入的研究，公司對研究的重視程度也低得多。另外，後來持續的熊市，對很多證券行業的人來說，都是壹段難熬的日子。然而，魏堯沒有浪費他的時間。從2002年開始的這些年，魏堯平均每周產生約1.5份報告，每年超過70份，可以算是業內最大的工作量。曾經壹年寫了14篇關於華能國際的調研報告。殘酷的熊市也培養了國泰君安研究所壹大批堅信價值投資的研究員。
直到後來，價值投資的理念被市場認可和驗證，研究從“幌子”變成了“槍口”。在證券公司的鏈條中，幾乎所有的業務都與研究有關。從經紀業務、投行並購、自營業務到投資業務、內部管理，都需要研究。國泰君安公司領導對研究院的重視程度前所未有。國泰君安超過壹半的營業部老總都是從研究所走出去的。用公司總裁的話說，“只有專業人士才能吃。”
魏堯說，牛市是壹個好的階段，也是研究人員最大的快樂。“大象可以在牛市裏跳舞。對於壹個想當指揮的人來說，如果面對的是冬眠的熊，哪怕動作再漂亮，也沒有成就感。”在感謝牛市的同時，魏堯仍然是理性的。他說，分析師應該是市場上最理性的人，即使當所有人都在享受泡沫的時候。
“以前我們國泰君安研究所很難受，因為老研究員多，經歷了很多風風雨雨。很多事件當時被認為很重要，但把時間線拉長後，其實都是小波瀾。”魏堯還承認，年長的研究人員不太敏感，而大牌研究人員相對謹慎。壹個高級研究員雖然人脈廣，經驗豐富，但可能過於保守，放過了壹些市場機會，被客戶投訴，所以壓力也很大。有投資經理嘲笑他們:妳們都是熊市出來的，渾身都是熊毛，身上的毛也不多。“如果我們落後於市場，我們必須改變它。另外，如果市場過於不理性，我們肯定會回避。讓客戶持續理性賺錢，客戶也能理解。指揮大象雖然很有成就感，但是大象發瘋也很可怕，可能會被踩死。妳不能和大象壹起發瘋。”
從小黑馬到大白馬
目前魏堯的研究覆蓋了電力行業的16家公司，其中大公司13家，處於指標股的位置。說起經典，魏堯很開心:“比如華能國際，有人評價說是我的最愛。”魏堯寫了很多關於這家被打上魏堯烙印的公司的報道。每壹次市場評價的上升都與魏堯直接相關，每壹次下跌都可能伴隨著對魏堯的壹些判斷。
電力是壹個大產業。幾年前，它的市場地位幾乎相當於銀行股。這個行業出了很多優秀的分析師，也出了很多優秀的投資經理。比如有南方、易方達、摩根士丹利等基金經理。誰是電力行業的研究人員...這個行業的穩定增長帶來很多機會，魏堯覺得大家心態都比較穩定。
魏堯說，“我是壹個典型的規避風險的人，性格比較保守，這與我所研究的行業的特點不謀而合。公共事業完全是防禦性的。”魏堯只會在對公司有特別了解的情況下才會推薦給客戶，客戶也會慢慢熟悉他的性格，接受他審慎的研究態度和豐富的研究經驗。
SDIC動力是魏堯創造的發現價值的完美案例。2004年初，當st公司重組時，魏堯開始推薦它。目前公司基本屬於市場公認的壹線白馬公司。當然，價值發現的過程通常是:壹開始大家對他的推薦表示懷疑，然後出現分歧，然後大家認同他。現在，魏堯認為有必要淡出對公司的研究，因為在大家觀點同質化的情況下，研究的邊際效益比較低，需要新的投資機會。“看著它從小黑馬變成大白馬，這個過程還是很過癮的。”魏堯說。
後來在寶新能源和金山的挖掘過程中，魏堯認為他們改變了研究思路，看向了行業。之所以這麽說，是因為過去電力是大公司，信奉“唯生論”，國有核心大公司本來就是好公司。而金山股份和寶新能源這兩家有民營背景的上市公司，從市場上搶了壹小部分份額。他們市場化的體制機制、項目優化能力、敏銳的市場眼光、出色的成本控制、對資本市場資源的良好利用，成就了公司快速超常規的發展，也讓魏堯對行業有了不壹樣的理解。“電力行業不同於其他公司，波動相對較小，收益穩定。更具決定性的因素在前端。如果前端部分解決了，後端就不會有大的壓力。”他說，“電力公司的調查不需要爬到鍋爐裏去看，因為電力公司是規範的。”當時有其他研究者推薦，但魏堯的分析邏輯和方法顯然更被市場接受。自他推薦以來，寶新能源股價表現驚人，壹年內漲了10倍。
在2006年至今的牛市中，長江電力、華能國際、深能、廣控、粵電等龍頭公司的推薦都相當成功，股價表現的大節奏也與魏堯的推薦相當吻合。
有了這些故事，魏堯自己也從這個行業最初級的研究員發展到了最高級。入行時，他說自己什麽都不知道。看著很多學長，他覺得他們高不可攀。在過去的幾年裏，隨著證券行業的變化和賣方研究的不斷進步，魏堯抓住了許多機會。大概是在入行的第三年，做到了行業第壹，並壹直保持至今。
堅持行業變革
魏堯的職業經歷也伴隨著他所研究的電力行業的變化。
從創業之初壹直到2002年，電力行業都處於不景氣狀態。通過對行業內壹些常規指標的持續跟蹤分析，魏堯發現電力行業和發電公司的指標都在逐漸變好，於是從2003年開始，他主動指出電力行業的拐點正在臨近。後來持續近兩年的電荒驗證了這壹判斷，電力行業也成為當時當地牛市的“五朵金花”之壹，其中華能、長電、SDIC電力表現相當不錯。
2004年後，煤價飆升，成本壓力加大，大量新機組投產，使得機組利用率下降，行業壹度陷入動蕩，2005年壹季度甚至全行業虧損。然而，通過對行業核心要素的仔細分析和計算，魏堯指出，行業波動的低點好於普遍預期，行業將在2006年後再次回升。然而，這種觀點遭到了壹些質疑。即使在行業利潤率再次提高後的壹年內，也有相當壹部分人對行業過度悲觀。2006年下半年，魏堯強烈推薦電力行業，指出該行業股價的表現完全忽略了行業景氣度超預期的顯著反彈，並在年底撰寫了題為《景氣復蘇與資產註入，水火領先與區域強舞》的研究報告，全面、預見性地闡述了行業的大量投資機會，被稱為2007年電力股市的“綱領性”報告。加上壹系列的行業和公司報告，2007年初，電力股也趕上了牛市，走出了搶眼的行情。
因此，魏堯認為“最高級的推薦當然重要，有時更需要反思。如果發現自己是對的，就需要更多的堅持。”
魏堯的研究不僅要覆蓋電力行業本身，還要關註上遊的煤炭和電力設備以及下遊的壹些高能耗行業。這是壹個縱軸，除了橫向研究。對於每個省份和地區，如果供求成本發生變化，不僅要咨詢企業，還要直接問電廠。“相對而言，電力上市公司的研究並不具有決定性，但可以起到驗證的作用。此外，還需要定期訪問NDRC等部門。”
與其他競爭性行業不同，魏堯強調，電力行業最難的不是通過調研等手段發掘優秀企業，而是從公開的信息中把握大的發展趨勢。比如，過去對電力行業的分析都是基於“起源論”。後來在2004年，他逐漸確立了分析的三要素:電價、煤價、機組利用率。他從這三個指標中觀察行業的變化，預測企業利潤的變化和行業景氣的趨勢，從而形成了電力行業的基本分析邏輯。“三要素”分析壹度成為未來電力行業研究者的分析方法。
魏堯的經驗是，相對於結果，買方的基金經理通常更喜歡嚴謹的邏輯。老研究者有邏輯優勢，新研究者可能覺得信息量大最重要。相對而言，魏堯認為賣方研究員的信息優勢並不明顯，強調的是理性分析和屌絲。
例如，NDRC最近將陜西和內蒙古的電價調整為京津唐的電價。魏堯的評審報告沒有計算哪家公司受益大，只是指出了趨勢:雖然不是煤電聯動，但還是有趨勢意義的。東部兩省調整京津唐電廠標桿電價的依據應該還是“成本推動”，相關調整的依據與年中兩省強烈要求的“區域煤電聯動”不無關系。所以這次電價調整應該說明電價調整的總體趨勢還是比較明確的。電價調整也遵循了最優調度原則，部分新投機群體電價上調，部分低效機組電價同時下調。因此，雖然相關上市公司不能明顯受益於此次調整，但未來電價調整(或第三次煤電聯動)也可能采取有升有降的做法，這樣即使整體電價小幅上調，行業(包括上市公司)的先進產能也能明顯受益。這種對趨勢的判斷來自於專業和經驗的結合，未來兩天電力股的走勢再次印證了這種判斷。
投行的頭腦+投資的眼光
魏堯為他的研究團隊設定了三個原則:客觀分析、謹慎定價和大膽推薦。首先要不帶主觀色彩的分析公司，在謹慎的前提下做定價預測，然後不遺余力的推薦給客戶。
魏堯常說:“頂級研究員要有投行經驗和投資眼光，尤其是重資產的行業，比如電力、鋼鐵，玩資本的遊戲。如果沒有投行的思維，不從公司高管和行業發展的角度去分析，就很難發現和抓住機會。”
他的另壹個原則是:做分析師，先學會做人，與業內人士和各領域客戶保持良好的溝通和互信。有上市公司曾說:“魏堯不看好我們公司，但我還是承認他是最好的分析師。”
魏堯的研究經驗是，要預測最可靠的發展趨勢，壹是要站在更高的角度思考，二是要和業內最優秀的人交流，三是要從證券行業的專業角度給公司發展建議。他認為，妳應該把自己想象成妳心目中的投行經理。他和公司高管溝通的基礎是他也了解行業，曾經幫他站在對方的角度考慮，不僅僅是因為他的知名度和背後的投資人，更是因為大行業要把握大勢。以電力公司為例，相對同質，個股差距不會像其他行業那麽大。所有的基金經理也更喜歡問他對這個行業的看法。
魏堯曾與壹家上市公司的老板成為朋友，這位老板在該行業工作了壹輩子，年過六旬。他還為許多公司進入資本市場建立了投融資安排和框架。他經常給各種電力公司講行業發展和公司案例。當時，他給壹些央企高管講電力上市公司的發展理念:“股份最重要，成本優先，現金為王。”現在回過頭來看，華能和長電公司的發展軌跡大體是這樣的。
“當妳的想法能夠應用到上市公司，也就是我們的虛擬經濟已經影響到實體經濟之後，那就很有成就感了。”魏堯說。
值得驕傲的是，魏堯幾乎抓住了這個行業所有的投資機會，行業內大多數最典型的公司、最有特色、最標新立異的公司都是他最先發現並推薦的。許多基金經理對魏堯的評價是，他既能講事實，又能講故事。
魏堯說，研究是在理性基礎上的歸納和演繹。壹個分析師不可能像教科書壹樣，也不壹定要和泡沫扯上關系。他應該堅持自己的想法，但不能排斥其他不同的聲音。
"國際化和標準化的研究進程將在未來席卷國內研究."魏堯說，老的研究人員可能會生存下來，而那些不能適應的人可能會被淘汰。市場會淘汰壹部分人，工作會淘汰壹部分人，還有壹部分人會自我淘汰。現在許多研究人員和魏堯有同感，有時他們覺得自己是“腦力農民”。到了壹定階段，也算是“吃青春飯”，體力消耗很大，很辛苦。不過香港的分析師壹般都能到45歲。“國內的研究道路很快就會重復國外的道路。未來買得起實力研究機構的券商壹定不超過10家，5家很正常。哪些老家夥能活下來？哪些新的能搶到座位？是壹個值得思考的過程。”
“我壹直覺得這份工作比較適合我，還沒覺得自己不能進步。我還有激情，更喜歡這份工作。符合我的壹些理想和性格，進步很大。壹些個人的研究方向和想法可以慢慢實現。”這些就是魏堯至今沒有轉行的原因。他說，這幾年有很多機會做其他工作，有國外頂級投行來挖，也有機會在基金公司做投研負責人。但研究不僅僅是對歷史情況的歸納，更是對未來的預測和推演。研究的核心是預測未來，但這是最難的。“每年都有新事物、新問題、新成就和新痛苦，”魏堯說，這個行業的吸引力仍然很大。（
清華都在這裏了，妳怕什麽？好好幹。