2月9日
我見過不少大投資機構的辦公室，大衛·斯文森（David Swensen）的辦公室最簡樸。
從紐黑文惠特尼街55號上到5層出電梯，前臺就是這個畫風，看樣子來自宜家。斯文森的個人辦公室同樣是宜家風。
斯文森是耶魯校產基金管理人，活著的傳奇。耶魯校產基金管理260多億美元資金，僅次於哈佛，而斯文森在業界的影響無人可比。
校產基金（University Endowment）既不特殊也特殊。不特殊在於校產基金管理的也是資金，是資金就要有回報；特殊之處在於大學是永續的所以校產基金是永續的，它有超長的投資視野。
有多長呢？
耶魯大學建校時間比美國建國還要長70年。校產基金運營的目標是支持大學延續到無盡的未來。
校產基金主要來自捐贈，在壹流大學的資金來源中占有越來越重要的位置。耶魯大學每年預算中有近壹半總預算、十多億美元來自校產基金。許多人認為，對耶魯大學貢獻最大的就是斯文森。
以耶魯世界學人項目為例，大概壹半預算來自校方撥款，壹半來自捐贈。去年獲得美國保險業巨人格林伯格的1500萬美元捐贈，加上現有的捐贈資金，保證項目得以永續。這些錢會到校產基金裏，哪怕校方撥款出現什麽不測問題，來自校產基金投資的收益也足以保證項目不受影響。
妳看到的所有冠名講座教席，無不如此。
斯文森是真正的學院派投資人。他在耶魯求學，師從諾獎得主托賓，其職業生涯的絕大部分都在耶魯校產基金度過，把安靜、陳舊、保守的校產基金業帶入了新時代。
他認為校產基金應充分利用其超長投資期優勢，超出傳統的股債組合，投資於更長期的低流動性資產，如私募股權（PE）、風險投資和其他另類投資工具，以獲取低流動性帶來的風險回報。這在今天已成常識，但在20多年前卻屬驚世駭俗。
這個邏輯有堅實理論基礎，在過去20多年間，為耶魯校產基金帶來了兩位數的復合增長率，顯著戰勝了標普指數，也將耶魯邏輯帶到整個業界。今天美國十大校產基金管理人中，七位出自斯文森門下。
永續只是校產基產管理的兩大目標之壹，另壹個是支持教學研究的當下需求。兩者之間存在張力：收益率過於穩定則不能永續，因為難以戰勝通脹特別是教育通脹；過於著眼長期則可能發生眼下現金流壓力。兩者必須平衡。
2008年金融危機對校產基金是壹次壓力測試，整個金融體系流動性抽緊，那些投資於低流動性資產的基金無不承受重壓，許多只好清盤。耶魯校產基金也遭遇巨額損失，虧損20%以上。第壹大校產基金哈佛也是如此。
校產基金投資受損，有可能直接影響到學校預算，哈佛就不得不推遲了修建壹個科學中心的計劃。耶魯還好，斯文森對我說，校產基金還是籌出足夠資金，保證了耶魯的正常運營。
同為校產基金雙璧，耶魯校產基金與哈佛校產基金完全不同。哈佛校產基金好比是設在大學內部的對沖基金公司，完全市場化操作，薪酬也按對沖基金的市場標準來。年景好的話，管理人能拿到上億美元收入，這在大學裏面自然會造成很多非議：大學是以教學研究育人為尊？還是以掙錢為尚？去年哈佛校產基金表現不佳，管理人只能辭職了事。剛剛看到《華爾街日報》投資版頭條，哈佛校產基金準備解雇壹半員工，基本放棄現有模式，把錢交給外部基金經理來管。也就是說，準備像斯文森那樣做。
斯文森在耶魯所做完全不同。耶魯校產基金管理260多億美元，而他自已壹年收入不過幾百萬美元，比教授當然是高不少，但與市場薪酬完全不成比例。謙退自抑，他使校產基金與耶魯大學和諧***生。
耶魯校產基金作多元化投資，50%投美國股債資產，15％投國際股債資產，15%投並購基金，15％投風險投資基金，剩下是其他。現在總***30來號員工，基本上都是耶魯畢業，不直接管錢，而是選擇恰當的外部基金，把錢交給他們管理。
耶魯邏輯是這樣的：
市場不是有效的，但利用市場無效獲利又是極難的。斯文森及同事把幾乎全部時間用來找那些能獲得阿爾法（超額收益）的主動投資管理人。
怎樣尋找和管理這些人？斯文森認為：
第壹，定性標準遠比定量標準重要。如果不分析基金歷史表現的原因，動力何來，如何激勵，什麽流程，歷史表現數據沒有太大意義。
第二，主動投資管理人的策略本身要有靠譜的基本面邏輯，要完全了解其策略的各方面，不能說因為這是量化策略，所以技術黑盒不能向我們透明。
第三，重視自下而上的策略；不太傾向於宏觀策略。
第四，這些主動投資管理人往往高度集中投資，因為他們對投資對象非常了解。耶魯校產擁抱這種做法，前提是自己也要做到對這些投資對象非常了解。
第五，耶魯校產基金要與外部管理團隊所有人都見面，而不是只見負責人。
第六，耶魯校產基金的目標是與外部管理人保持幾十年的關系，而不是短期關系。如果基金管理人的薪酬跟基金表現關系不大，而跟自己公司股價的關系很大，這種關系就是不穩定的。斯文森希望這些機構有長期發展的人才結構和激勵機制，希望他們與耶魯***同投資，不論投什麽，把錢壹起放進來。
第七，耶魯著眼真正長期的投資周期，不在乎季度或者年度表現。絕大多數基金的時間觀不是這樣的，這給耶魯以機會，是市場無效性的壹部分。斯文森選擇的幾乎所有外部管理人都認同這個看法，給他們的報酬也不按年度考核，基於長期表現，比如五年。
第八，耶魯校產基金經常是剛剛設立的基金的第壹個投資者，以便壹起打造結構，創造文化，這些剛剛設立的基金也是最饑渴最有激情的，雖然沒有歷史表現記錄。有趣的是，耶魯校產基金外部管理人表現最好的那些往往屬於這壹類，比如張磊的高瓴資本。張磊原在耶魯校產基金做分析師，成立高瓴資本時毫無投資記錄，斯文森拍板投資1000萬美元。今天高瓴資本管理200多億美元資金，只花了十余年時間。
第九，沒有最低投資額。
第十，要求很高透明度。如果外部基金經理不準備提供有關全部投資對象的信息，斯文森就不會投資；如果外部基金經理偏離原來的投資風格，壹定要溝通；不過，如果其表現低於基準，本身倒不壹定是壞事，肯定要溝通，但溝通完了說不定會追加投資。
事實證明，耶魯模式經受住了金融危機壓力測試，今天耶魯校產基金已經完全挽回損失。過去十年的平均復合收益率戰勝標普500指數，且在大型校產基金中名列第壹；過去壹年呢？也是同樣。身為巨人，短跑第壹，長跑也第壹。
我問斯文森，從沖擊中歸來，妳獲得什麽教訓？
“對流動性獲得了更深的理解。”斯文森說。