期待2015，需要先復習2014。去年下半年如火如荼的行情為什麽起來了？其實很簡單。原因有三:內因是藍籌股的低估，外因是降息和市場對流動性的預期，第三個原因是前兩個原因共同作用的結果，是民間資本的重新配置。從券商和基金的開戶數來看，每個賬戶的平均資金量和過去幾個月的增量資金都來自高凈值客戶。
2015的經濟，既不悲觀，也不樂觀。
從散戶角度看，股票型基金增長不明顯，略顯滯後；從機構來看，機構持倉增加不是特別明顯，包括基金公司、保險公司、壹般法人。所以從投資者結構來看，過去三到六個月的增量資金壹部分來自杠桿，而本金來自高凈值客戶。
再來看2015的經濟基調。我覺得整個經濟不溫不火，不像有些人想的那麽樂觀或者悲觀。目前流動性已經釋放，中央經濟工作會議把保增長作為首要目標。我相信中央政府的資源對於支撐目前的經濟增長速度是綽綽有余的。
但不能太樂觀，要看三駕馬車。首先，2015年出口不是特別好，有兩個原因。壹是大宗商品、石油、鐵礦石價格大幅下跌。中國壹半的出口流向第三世界國家，但第三世界國家非常依賴能源價格。如果石油賣不出去，中國的進口就會下降。第二個原因是美國國內消費和從中國進口是同步的，但在過去的兩三年裏。說明中國低端出口的競爭力在下降。此外，隨著美國國內能源結構的變化，高端產業在國內，IT創新和服務業對中國進口的依賴並不明顯。
從消費的角度來說，在廣大的中西部地區會有不錯的表現，但客觀來說，比如安徽省的零售，安徽省的投資比零售領先壹年，兩者之間的粘合度很好。很多中西部省份，80%的經濟是靠投資拉動的，但投資不好，消費壹年後就會體現出來。其實消費是車，不是馬，自己拉不容易。
最復雜的是投資，過去二三十年的主動推力，是依靠產能擴張和承接國際產能轉移的過程。但是，未來很難增加工業投資。因為勞動力、環保、土地成本上升、貨幣升值等成本因素，不可能通過產能轉移、產能擴張來推動投資，所以工業投資不會太強勁。而房地產曾經是主要的推動力。
每個人都說中國房地產存在泡沫。實際上，泡沫分為兩部分。三四線供應量過大，而壹線和部分二線價格偏高。其實供需基本平衡，甚至北上廣深都供不應求。房地產不是傳統的泡沫，不是供應量大、價格高的局面。因此，在結構分化的情況下，中國房地產泡沫崩潰的可能性不大。但值得註意的是，房地產公司的銷售額在壹二線城市占比較大，所以對房地產影響不大。但就鋼筋、水泥的上遊產業鏈而言，決定供給的是三四線城市，但三四線城市庫存在，人口在流失，需求不在。這次降息的直接拉力有多大，還有待觀察。就整個國民經濟而言，對利率不敏感，只有房地產對利率敏感。因此，降息和RRR降息是否會刺激經濟，取決於房地產新開工建設和三四線城市是否會做出反應。我不認為最初的反應會太明顯，但多次降息和RRR削減將是有效的。
還有人說藍籌股股價漲了80%，但基本面沒有改善。其實這很正常。我寫過《三種杠桿，四個周期》。第壹波行情肯定是金融股，跟杠桿沒關系。基礎行情的第壹步沒有基本面的支撐，純粹是估值修復的過程。第二波能否轉移到經營杠桿和經濟發展上，取決於房地產和基建投資對利率的敏感度。未來三到五年的大主題是地方政府融資轉為中央政府融資，或者地方政府融資由中央政府擔保。
總的來說，從投資來看，工業投資不好，房地產投資不壹定處於起步階段，房地產銷售是開工的先行指標。如果持續下去，大家會更樂觀，看庫存。第三，看基建投資。基建投資墊底，但不樂觀。主要看資金來源。資金到位需要時間，所以瓶頸不是項目，而是資金。
杠桿牛市，風險控制第壹
去年下半年，大部分內陸省份的財政收入增長並不好。更致命的是，300個城市土地出讓收入同比下降超過40%。土地是地方政府的硬通貨。除非有非常快速的投融資體制改革，否則不是壹個立竿見影的工程。還沒完成會不會出現剛性兌付事件？我認為2015年將是壹個風險年，1萬億杠桿，這是壹把雙刃劍。這壹輪行情是中國第壹次有杠桿的牛市，也要看到銀行結構性產品的杠桿遠遠超過券商。壹旦波動造成強行平倉，短期價格波動無法控制。
2015，總體來說，經濟不太樂觀，但股票投資不悲觀。這還是壹個估值修復的過程。很多人說創業板和藍籌股的修復過程已經完成，上證綜指漲了75%，藍籌股均價翻了壹倍，創業板持平，指數還在1500附近。很多人認為個股調整結束了，但我不認為結束了。我對創業板和中小板壹如既往的悲觀。創業板分化明顯。壹些企業在過去幾年中利潤增長了30%，而另壹些企業則出現了負增長。創業板平均PE 70到80倍。我認為30家公司中只有壹家能支撐這樣的增長。
低估藍籌股的優勢依然顯著。
從藍籌股來看，萬科、浦發、中國建築等喜歡的股票，原來PE估值在3倍以上，比創業板差20倍。現在這些藍籌股的PE已經回到7、8倍，比創業板差10倍。我覺得這些行業的格局是很清晰的，誰也顛覆不了他們的領先地位。妳覺得他們是夕陽產業，但我覺得中國經濟還是很強的，發展起來每年5%的增長，也就20年的時間。我覺得藍籌股還是有很好的投資機會的。如果是小股，就要註意最近很多重組都停牌了。這是產業資本聰明的壹個信號。以後不繼續玩了，有結構賬做。固有的風險很大。我有信心券商平均新開基金在40萬以上，高凈值客戶很多，很多都是搞實業的，所以我對股市並不悲觀。有些顧客。
2013年9月，藍籌股處於低谷的時候，我看電影和手遊，看財經的比較多。互聯網金融不可能在三五年內顛覆銀行。現在最希望股票賣空。壹旦股票被賣空，妳可以看到創業板將開始跳水。其實券商都在考慮做掉期，賣空小股票作為衍生品肯定有很多需求。我覺得2015有投資的機會。核心是降息和RRR降息的時間、頻率和力度。這個指標決定了房地產的回暖。在房地產銷售持續恢復後，就要看新樓盤是否開始恢復。
現在資產配置轉移才剛剛開始。這波行情短期看私人財富的配置轉移，長期看國際資本的轉移。現在美國、歐洲、日本的凈資產大概是150萬億美元，在中國市場的配置不到1%。拿2%的話就是3萬億美元，所以現在才剛剛開始。
繼續賺估值更高的錢。
從估值來看，滬深300的PE是十三四倍，是市值加權的PE。如果說花裏胡哨的數字不便宜，中小板和創業板也不便宜，只是有些被低估的修復還沒有完成。2015不可能出現盈利增長，但個股可以期待。中國工業企業的利潤銷售與工業增加值高度相關。當工業增加值為8%時，企業銷售收入總體增長為零。現在妳不能指望銷售額和利潤的快速增長。妳應該指望估值的上升。
那麽，什麽樣的股票有估值上升空間呢？美國16經歷熊市，股票結束，平均PE7倍，利率上行，中國民間利率18%。未來實際利率下行，利潤大增。這個時候就是尋找估值修復的時候了，看看哪個領域有估值修復的空間。PE15倍合理。
我覺得就像美國的1982，美國的1982也經歷了16的熊市。美國平均PE是7倍，美國當時的利率是18%，開始上升，而中國的利率是7%，但是民間利率很高。妳預計利潤會有什麽樣的大幅增長？我覺得這個。可以看看哪個領域還有估值修復的空間。我壹直認為中國合理的PE在15倍以內是可以接受的。歐洲經濟增長那麽慢，15倍的pe可以支撐。為什麽不能支持？我們有1.4億人，有很多產品。我喜歡找很便宜的PE，三四次。另外，行業結構非常清晰。“數月亮不數星星”，這個行業只做壹兩個人，不像這兩年非常火的2000家P2P公司。妳知道誰能做好嗎？新興產業確實發展起來了，但我壹直說創業板也可能成功，所以真正的機會還是在藍籌。