關鍵詞 不確定條件 群體 認知行為 偏差
1 群體認知行為偏差的內涵提出
1970年Fama在其關於有效市場假說的論文《有效資本市場：實證研究回顧》中，把有效的金融市場定義為壹個資產價格完全反映可得信息的市場。有效市場假說的成立依賴於投資者“理性”假設，壹個在完全理性基礎上的完全競爭市場模型。這與實際情況是存在矛盾的，是存在壹定缺陷的。針對有效市場假說，行為金融學的研究可歸納為有限理性個體，群體行為和非有效市場三個層次。基於信息的不完全性和不對稱性，市場交易者可分為知情交易者和非知情交易者。Kahneman 和Riepe（1998）認為人們會在很多方面偏離標準的決策模型，經濟學家將非理性投資者稱為“噪音交易者”。在行為金融學中，金融市場中的認知行為偏差包括過度自信、信息反應偏差、損失厭惡、後悔厭惡、心理帳戶、證實偏差、時間偏好、羊群行為和反饋機制。由於投資者群體行為效應具有顯著性和相互影響性，這裏主要從金融市場中具有交互作用並帶來顯著效應的羊群行為和反饋機制來探討群體認知行為偏差的影響。
2 群體認知行為偏差的定價模型分析
2．1 正反饋交易策略模型
正反饋交易策略模型結構見表1。
表中α和β分別為被動投資者和正反饋投資者的需求曲線的斜率，pj（j=0,1,2,3）為各個時期的價格。
結論：
（1）信息無噪音時。當信息為正時，即Φ=?準，有p1=p2(μ>0)及p1=0(μ=0)成立，根據時期1和時期2的市場均衡條件，可以解得：當μ>0，p1= p2=α ?準/（α－β）；當μ＝0，p1=0， p2=?準。當β>α/2時，套利者的加入使得任何時期的價格都比其不存在時更偏離真實價值。因此，在無噪音信息的條件下，套利者的存在促使價格偏離真實價值。
2．2 從眾行為模型
（1）信息層疊與從眾行為。基於信息的從眾行為模型最初是Banerjee（1992）提出。而當第m位投資者進行投資選擇時（m>2），他的行為選擇見表2。
可以看出模型中達到均衡的決策規則的特征位從眾行為的外部性。當投資者決策時無法確定其他人的選擇正確與否，依然忽視自己的信息而跟隨其他人。在此模型中，從眾行為表現出了正反饋性，給資產價格帶來了波動性和易變性。
（2）模仿傳染與從眾行為。在沒有獲得基本價值信息的條件下，交易者只能依靠在市場上觀察到的行為來作為決策基礎，通過模仿其他人的行為來選擇自己的投資決策，由此引起的從眾行為導致了資產價格的變動。根據lux（1995）模型，有2N個投機交易者，他們對市場預期持樂觀或悲觀態度，假定不存在中間態度的投資者，投機者平均觀念指標x∈[-1,1]，x＝0樂觀態度與悲觀態度持平，x>0則樂觀態度投資者占優，x<0則悲觀態度投資者占優。態度傳染是指當持樂觀態度投資者數量占優時，持悲觀態度的投資者將買入股票；當持悲觀態度投資者數量占優時，持樂觀態度的投資者將賣出股票，即態度發生了轉移。
根據傳染機制：
dx/dt=2υ[tanh(ax)-x]cosh(ax)
其中a為從眾行為或傳染力度的系數，v為變化速度。a≤1，x=0時有唯壹穩定均衡。a>1,均衡不穩定，存在x+>0或x－<0,即a≤1,從眾效應較弱，價格偏離將逐漸消失，受到某壹幹擾後系統將恢復均衡；a>1，從眾效應較強，壹旦發生偏離，通過互相傳染導致均衡不穩定。
包含傳染和價格動力：
x=2υ[tanh(a1p/υ+a2x)-x]cosh(a1p/υ+a2x)
p=β[xTN+TF(pf-p)]
投資行為依賴於價格動力，增強了傳染效果。a2(從其他人行為獲得的信息的權重) ≤1,存在唯壹均衡，a2>1存在樂觀市場E+和悲觀市場E－兩個均衡。存在這兩個均衡時，E0不穩定。唯壹均衡E0可以穩定或不穩定，穩定條件由2[α1βTN+v(a2-1)]- βTF<0給出。TN表示投機者交易量，TF表示相對的基本面交易者交易量。
考慮a0（衡量市場占優情緒）變量：
x=2υ[tanh(a0+a2x)-x]cosh(a0+a2x)
a0=τ{[r+τ-1(TN/ TF)x]/[pf+(TN/ TF)x]-R}
總存在唯壹均衡E=(0,0)。當且僅當a2－1+(TN/ TF)/pf<(>)0,均衡穩定（不穩定）。當壹隨機事件促使價格上升，a0上升，當傳染使投機交易者占大多數，潛在購買者減少，價格增加消失，情緒發生轉移。價格趨勢減緩後，a0下降，被傳染的投機者數量短期依然增加。交易者發現收益減少，則悲觀情緒增加，引起價格下降，情緒傳染增強，直到悲觀態度占優，隨即價格下降減弱，收益恢復則態度傾向發生反向轉移。
3 群體認知行為偏差的因子效應分析
3.1 信息的不確定性
根據前面正反饋交易策略模型及從眾行為模型的分析，可以看出它們都基於這樣壹個前提—市場交易者獲得的信息是有限的，不完全的，存在不對稱性。因此，市場交易者中存在知情交易者和非知情交易者，知情交易者往往掌握更多更全面的市場信息和交易信息，這使得他們能夠更加準確的作出正確的預期和決策。而非知情交易者則了解信息情況較少，因此常常作為噪音交易者存在，他們所作的反應和投資選擇有可能是正確的，也有可能是錯誤的。他們常常根據市場價格反映的信息和其他交易者的行為來進行判斷和預測。壹旦獲得信息成本較大，信息傳遞有誤，而且知情交易者為了獲得投機利潤故意采取與正確信息相悖的行為，非知情交易者就會發生行為偏差，那麽噪音交易者的群體行為就會如模型所述推動價格愈加偏離真實價值，加重市場的不穩定性。因此，在金融市場上應該加強信息披露制度，增加信息透明度，減少各種信息成本，交易成本的限制，降低信息的不確定性。而針對我國實際，改變目前我國金融市場中主體結構的非均衡狀態，引入競爭機制，是改善信息偏差的重要方式。
3.2 套利者的投機性
由正反饋交易模型的分析來看因為知情的套利者的存在，使得噪音交易者的群體效應進壹步推動價格偏離程度，形成價格泡沫，破壞了金融市場的穩定。這與之前壹些研究說明理性投資者的知情套利行為對噪音交易者的行為偏差有抵消作用，並使價格趨向均衡不同，套利者的知情行為刺激了更多的噪音交易，起到了推波助瀾的作用。這主要是由於套利者出於投機的目的，沒有根據市場基本面的準確估計，而是依靠對未來群體行為預期來行動的。所以這種投機活動造成的群體效應給市場帶來了巨大的風險和波動。由此看來，對市場中的投機行為的監管和控制是不能掉以輕心的，壹旦忽視，即使是知情的理性投資者的投機行為都可以帶動噪音交易群體效應，甚至可能發展成為不可預計的金融動蕩。
3.3 群體行為的效應放大性
3.4 噪音交易者的存在
參考文獻
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