有關醫藥：用長期主義的視角布局醫藥行業
近期醫藥板塊調整的原因？
近期醫藥板塊上漲後出現大幅調整，我們認為原因如下：
(1)市場因素，上周央行領導談及貨幣政策時候提及收緊流動性閘門；
(2)疫苗作為當前醫藥的重要情緒板塊，有傳聞海外疫苗研發負面信息引起市場恐慌；
(3)在此基礎上，部分投資者開始擔心很多板塊估值過貴，出現系統性殺估值現象。
未來怎麽看？看多還是看空？
“價值投資、長期主義”是當下需要重提的。當市場情緒恐慌的時候，我們基於對當下市場的分析，對行業和公司的深入研究和長期跟蹤，認為目前並不應該悲觀。
(1)經濟和流動性方面：首先，從下圖看出，流動性收緊其實在3個月之前就開始了，上周央行領導的講話更多像壹個工作總結，我們需要判斷目前流動性是否會進壹步收緊到疫情前。從當前PPI和CPI情況來看，我們認為大概率不會，因為經濟還是在壹個恢復階段，在基建、地產受到壓制情況下，中短期也很難恢復到疫情前水平。如果是這個判斷，我們認為市場不會繼續殺估值。
(2)行業方面：疫苗研發副作用的消息，這可能是個促發因素，但是我們對歷史上的醫藥研發跟蹤發現，新藥研發肯定充滿波折，偶然副作用不能作為判斷研發失敗的依據。過去比如恒瑞的PD1，研發中期出現了毛細血管瘤，當時也有擔心會審批不通過，最終獲批上市。長春高新的長效生長激素，也有人擔心PEG長效化的技術路徑，但經過臨床驗證也還是上市了。空間的廣闊都是靠時間換出來的，這也是成長賽道的特點。此外，A品種研發遇到的問題不能推斷B品種也會遇到。
疫苗我們認為核心矛盾是判斷下遊需求，以我們深入跟蹤的情況來看，下遊目前還是有持續的需求，如果有企業研發成功應該可以拿到全球範圍內可觀的訂單，即便定價是成本加成，也有望見到豐厚的利潤。
(3)估值過貴的問題，我們壹直認為，表觀估值是市場定價的結果，更重要是分析估值背後的定價邏輯。目前，我們比較了主流行業，除了銀行，大部分過去兩年表現優秀的行業估值分位數都在近5年的50-90%分位水平，當前醫藥板塊在歷史估值90%分位數，確實不便宜，但是我們認為選擇那些景氣最優的賽道，未來利潤擴張空間巨大的優質公司，中長期壹定會有較好的復利回報。
怎麽用“長期主義”的視角布局醫藥行業？
(1)行業的長牛表現
以美國為例，代表創新的納斯達克生物科技過去10年不斷創新高，相比標普500有明顯超額收益，且隨著經濟發展越往後，生物科技優勢越明顯。中國過去20年，生物醫藥指數也顯著跑贏滬深300指數，隨著長周期經濟發展進入L型區間，我們判斷長周期看醫藥生物相比全市場的超額收益只會更加明顯。
註：標普500和納斯達克生物技術的起點不同，考慮這個影響納斯達克生物技術超額還要多10-20%
(2)個股的阿爾法
醫藥行業具有很強的阿爾法，以美股公司諾和諾德和Celgene為例，均是長期看上漲百倍或接近百倍的公司，諾和諾德由胰島素、GLP-1等降糖藥驅動成長，Celgene由沙利度胺、來那度胺驅動增長，因為新藥研發的時間節奏不同，上漲的節奏也不同。即便在2000年和2008年的暴跌中，因為新藥研發可以帶來的巨額利潤，依然有創新藥在那個階段調整幅度很小並在後續迅速上漲10倍以上。
A股也有很多這樣的機會，比如恒瑞醫藥和康泰生物，而這些公司本身上漲與研發進度有很大關系，往往上漲下跌並不同步，因此醫藥投資比較適合用組合投資的方式進行。
近期因為器械招標集采，大家又開始擔心行業盈利的問題，但不管18年底還是現在我們都認為，集采招標只是改變短期盈利曲線，且只會影響部分企業，但不會改變行業長期盈利模式，創新會創造需求，仿創會刺激需求。
(3)個股阿爾法背後的波動
高波動是成長類公司的特點，即便是恒瑞這種優質的創新藥龍頭公司，歷史上也多次出現單季度跌幅超過10~20%的情況，而季度來看，振幅20%以上的時候更是屢見不鮮，但這並不妨礙恒瑞上市後最高漲幅300多倍，位居漲幅榜前列的龍頭地位，為投資者的長期堅守創造優秀超額收益。高波動是成長賽道的特點，但是優秀的公司波動之後會在中長期有優秀漲幅，這也是價值投資的難度和魅力。