事項:最近我們調查了延長化工建設公司。點評:主營業務脫胎換骨，盈利能力顯著提升。公司借殼ST秦風後，主營業務由農產品生產銷售轉為石化工程施工，盈利能力得到了顯著提升。1H09公司實現營收12.61億元，同比增長7044.19%，營業利潤4400萬元，同比增長459.83%。建築安裝業務分別占1H09營業收入和毛利的98.37%和98.55%。1H09公司89.92%的收入來自陜西，因為集團處於十壹五石化工程投資高峰期，業務對公司業績貢獻較大。根據公司長期發展目標，公司收入分配未來發展方向為:陜西、國內其他地區、海外地區均占1/3。公司大股東陜西延長石油(集團)有限公司背靠延長石油集團，成長空間廣闊，主要從事油氣勘探、開采、加工、管道運輸、產品銷售、油氣化工、煤化工、裝備制造、工程建設、技術研發等業務。是國內四家擁有油氣勘探開發資質的企業之壹(其他三家分別是中石化、中石油、中海油)，擁有兩個a股上市平臺(興化股份)。2008年，延長集團原油產量達到654.38+008973萬噸，原油加工能力達到1127900噸，各種油品銷售額達到10510000噸，實現銷售收入62218億元，利潤62265438億元。集團遠期發展規劃為:到“十壹五”末，銷售收入達到6543.8+000億元，十二五成為中國企業50強、世界500強，成為國內壹流、世界知名的大型石油、煤炭、化工企業集團。作為延長集團旗下唯壹的石化工程建設企業，公司將直接受益於集團石化工程投資的加速。根據延長集團“十壹五”發展規劃，2006-2010年，延長集團將完成投資約6543.8+0408億元，主要用於石化項目建設，其中2008年完成253億元，2009年預計完成300億元。與其他項目相比，集團項目具有還款快、財務風險低的優勢。目前公司承接的項目主要來自延長集團(2008年集團項目占公司總收入的88.57%)。十壹五期間石化項目投資的加速將有力推動公司業績增長。本集團可能進壹步整合和重組公司。目前來看，短期內很難兌現。2005年延長集團第二次重組完成時，就有準備上市的傳聞。延長化建借殼成功後，類似傳聞被重提。我們認為，公司作為集團上市資本延伸的平臺之壹，確實對資產整合重組有很大期待，但就目前情況來看，短期內難以兌現。首先，公司借殼門時裝入了集團唯壹的石化工程建設資產(陜化建項目)，且由於上市時間短，管理、運營等方面還有待理順和規範，如短期內註入其他行業的資產，會給公司治理帶來很大困難；其次，由於東升集團在借殼重組過程中的擔保糾紛尚未完全解決，公司主要機構陜西華建的股權仍被凍結。未來產業鏈的延伸方向是高利潤的設計環節。目前公司主營業務集中在石化工程產業鏈的施工環節，利潤率低於設計等高端環節。公司願意以並購的方式滲透產業鏈高利潤環節，提高整體利潤水平。預計在第11個五年計劃後，業務擴張將會加速。十壹五規劃後，南方地區有望成為國內業務拓展的重點區域。從以往項目的地域分布來看，公司在陜西、山西、河南等北方大部分省份承接項目優勢明顯，而在南方只有江蘇等少數省份有項目承接。我們認為，根據集團的發展規劃，十壹五高峰過後，南方地區有望成為國內項目擴張的重點。海外市場穩步發展。2009年7月，公司主體機構陜西化建工程有限公司與薩澤-ODCC-塞伊聯合體簽訂伊朗沙贊德阿拉克煉油廠改擴建工程施工合同，總金額為654.38+02.99萬歐元。我們認為公司在石化工程建設領域具有成本比較優勢，對項目進度的把握能力在行業內領先。未來海外市場的發展可能會彌補國內業務增長的下滑。盈利預測未考慮集團與公司整合等不明朗因素。初步預計公司2009-11年營業收入分別為25.8億元、30.2億元和36.1億元，歸屬於母公司的利潤分別為0.69萬元、0.80萬元和0.96萬元，攤薄後每股收益分別為0.23元。