買斷式回購業務(又稱公開回購，以下簡稱“買斷式回購”)是指交易雙方約定回購方在未來某壹日期以約定的價格從逆回購方回購等量同類債券的融資交易行為。
買斷式回購和質押式回購的主要區別在於標的債券的所有權不同。買斷式逆回購方在協議期內取得債券的所有權，也可以在資金周轉過程中回購標的債券進行再融資。其次，買斷融資的金額由初始購買價格決定，質押融資的金額由標準券的轉股比例決定；再次，買斷融資的成本由最終售價決定，質押融資的成本由回購利率決定。
買斷式回購與質押式回購的比較研究
□楊立斌陳曉萍
本文通過比較買斷式回購與質押式回購的區別，認為買斷式回購的會計處理不明確，現行財務制度存在諸多風險和缺陷，使得買斷式回購的交易量和活躍度遠低於質押式回購。
買斷式回購自2004年5月19日在國債市場推出以來，其交易活躍度始終不盡如人意。以2005年全年回購交易數據為例，2005年共成交債券買斷1562筆，累計成交2222.83億元，日均成交8.86億元。與之形成鮮明對比的是，2005年質押式回購成交47217筆，累計成交1567843.2億元，日均成交624.64億元。可見買斷式回購的交易量和活躍度遠低於質押式回購。這似乎與管理層最初的想法不符。本文希望通過對這兩種交易方式各個層面的比較，對這壹現象給出相應的解釋。
首先，分析買斷式回購與質押式回購的區別
債券買斷式回購是指債券持有人(回購方)將債券出售給債券購買方(逆回購方)，並與買方約定在未來某壹日期，由賣方以約定的價格從買方回購等量債券的交易行為。債券質押式回購是指債券持有人(回購方)將債券質押給融資方，並與買方約定在未來某個日期以約定的價格從融資方回購債券。兩者的區別主要體現在以下幾個方面。
(壹)交易目的和債券所有權不同。
質押式回購賣方債券在交易過程中被中央登記結算公司凍結。質押期間，債券的所有權不發生變化，買方不能使用。逆回購方只是獲得了出借資金的利息收入，並沒有獲得債券的所有權。同時，回購方以債券作為抵押，借入壹筆資金並支付相應利息，也同時獲得了質押債券的所有權和利息收入。因此，質押式回購主要針對短期融資。買斷式回購的逆回購方在開始買入債券後，享有完全的單獨回購或賣出債券的權利，所以這裏也有融券的目的。
(二)資金結算價格不同。
質押式回購首期資金結算金額=首期全部成交價格×回購債券數量/100，質押式回購到期資金結算金額=首期資金結算金額×(1+回購利率×回購天數/365)，主要計算回購期間的回購利率。買斷式回購的首次資金結算金額=(首次成交凈價+首次結算日應計利息)×回購債券數量/100，買斷式回購的資金結算金額=(到期成交凈價+到期結算日應計利息)×回購債券數量/100，主要計算價格。可見買斷式回購的定價方式與現券交易壹致。買斷式回購與活期質押式回購最重要的區別在於，在交易過程中債券的所有權已經轉移了壹定時間，即伴隨著壹次現金債的賣出和壹次現金債的贖回，實際上是兩次現金債交易的組合。壹般認為，買斷式回購不僅同時具有融資、融券和遠期價格發現功能，還為債券市場提供了利用多空交易組合獲利的機會。
法律關系的差異
從現有的定義和規定來看，質押式回購實際上是壹種質押貸款；買斷式回購是壹種交易行為，包括兩次結算，並受買斷式回購合同的約束。與質押式回購不同的是，買斷式回購中，債權所有權發生兩次轉移，並不體現在質押形成上。逆回購方取得的是債券的所有權，而不是債券的質押權。在回購期內，可以處置回購的債券，但這壹權利必須在回購期滿時返還給回購方，並相應收回融出的資金。
會計政策的差異
因為質押式回購實際上是壹種質押貸款，其會計處理相對簡單。從債券買斷式回購的定義可以看出，與目前國內債券市場流行的封閉式回購(又稱質押式回購)相比，買斷式回購(又稱開放式回購)最大的特點是，在買斷式回購中，債券的所有權是兩次轉移，而不是以質押的形式，逆回購方在回購期間擁有債券的所有權，可以對所持有的債券進行處理。從形式上看，債券買斷式回購包括兩項基本內容:回購和債券所有權轉移。關於回購事項的處理，買斷式回購與目前的基金封閉回購相比並無特別之處，爭論的焦點和主要風險點集中在債券所有權的轉移上。即壹期回購和兩個到期日的債券所有權轉移如何處理？因此，我國買斷式回購的會計處理有兩種選擇:壹是按準即期交易處理；第壹，按照融資方式辦理。
1)按準現貨交易辦理。
在會計處理上，買斷式回購作為兩筆即期交易處理。回購的第壹期和到期作為即期交易處理，相應的資金和債券的變動反映在交易雙方的資產負債表中，但在報表附註中對相應的資金或債券進行附註。這種處理的結果是，買斷式回購交易雙方的資產負債表中的會計處理與現貨交易中的會計處理基本相同，只是在報表中要註明買斷式回購的情況。這種處理方式的優點是:1)資產負債表如實反映了債券所有權的轉移，會計處理簡單明了；2)回購期內回購債券的利息支付容易辦理；缺點:1)買斷式回購以現貨交易的形式表現，其經濟現實性不明顯；2)回購期間基金和債券均可流動，難以在表中直接反映回購規模，會計附註隨意性大；
2)根據融資方式。
買斷式回購在會計處理上被視為壹筆融資交易，而不是兩筆即期交易。進行買斷式回購時，交易雙方的資產負債表只反映相應的資金運動，不反映債券運動，不反映債券運動，回購的債券仍留在回購方的資產負債表中，但應在報表中給出註釋。這種處理的結果是，買斷式回購的首次和到期資產負債表中參與方的會計處理與質押式回購基本相同，只是在具體報表的內容和要求上有所不同；如遇期間回購債券付息，盡量為同壹回購方部分償還回購資金。這種處理方式的優點:(1)體現了買斷式回購的融資形式，因為逆回購方必須反向賣出債券，買斷是形式，融資是本質。雖然法定所有權發生了轉移，但實質上並未轉移經濟所有權，回購方仍承擔債券價格波動風險。因此，從反映經濟意義的角度來看，買斷式回購的會計處理應視為回購參與者的壹種融資方式；(2)有助於稅務機關了解和避免買斷式回購按現貨交易進行會計處理造成的不合理征稅；不合理:賬務處理比較麻煩。
(5)稅收政策
買斷式回購的稅收政策實際上與會計處理密切相關。只要確定了會計處理方法，稅收政策就基本確定了。采用現貨交易進行會計處理的，回購收益可按兩次交易的買賣差價征稅；如果采用融資方式進行會計處理，回購收益往往會被視為融資利息稅。買斷式回購的本質是兩次結算的融資交易，而不是兩次現貨交易。因此，不宜按現貨交易征收買賣價差稅(營業稅)，而應按融資交易征收融資利息營業稅。質押式回購本質上是質押貸款，所以不涉及直接稅。
㈥風險問題
質押式回購的主要風險是:當回購方破產或陷入經濟糾紛案件時，逆回購面臨的本金流動性風險或質押權可能無法行使；當回購方到期未履行債券回購義務時，逆回購方行使質押權收回資金的時間存在不確定性。買斷式回購面臨以下風險:
1)市場風險
新交易模式的收益都是建立在充分正確的市場預期基礎上的。壹旦預期有誤，新交易模式的風險也是顯而易見的。比如，預期利率上升，債券價格下跌，希望在低位將賣空融入債券，獲取差價收益。如果實際情況正好相反，市場利率下降，債券價格不降反升，就會迫使回購方高價回購債券以回售到期的質押券，從而造成低賣高買的差價損失。尤其是在循環賣空交易中，如果債券市場整體下跌，交易鏈條中的每壹筆回購交易都將面臨債券貶值和保證金不足的風險，這將迫使投資者賣出債券以補充保證金的不足，而大量賣出債券將進壹步導致債券貶值，加劇保證金不足。如果交易鏈條上的資金最終還款不足，就會導致資金斷裂，進而導致整個交易鏈條的崩潰，最終導致杠桿做空交易的風險。
2)信用風險
當債券市場價格大幅波動時，回購交易雙方都可能通過不履行回購協議獲利。此時，正回購方和逆回購方都有可能拒絕回購協議。對於逆回購方來說，如果預計回購到期時對應的債券會大幅上漲，且價格遠高於事先約定的回售價格，那麽如果以低於市場的價格回售給正回購方，就會失去價差交易的機會，因此逆回購方可能會選擇不履行以初始回購價格賣出質押券的義務。另壹方面，對於回購方而言，如果回購到期時對應債券價格大幅下跌，且價格遠低於事先約定的回購價格，則以高於市場的價格回購質押券將為購買債券付出更多代價，回購方可能選擇不按初始回購價格履行回購義務，從而降低融資成本並獲利。
3)清算風險
當市場債券價格趨於下跌時，投資者會選擇買斷式回購交易中的賣空套利交易模式來獲利。但如果回購到期時市場上出現回購債券短缺，投資者無法將市場上的賣空債券融回，有權回售清償，這就構成了平倉違約風險。
二、結論
通過以上比較，我們可以看出，買斷風險雖然與質押式回購相比，兼具融資功能和融券功能，但仍然存在以下問題，使得其交易量和交易活躍度遠遠低於人們最初的預期。主要表現在:
首先，會計處理不清晰影響了市場參與者的積極性。買斷式回購的會計處理和稅務問題是所有市場參與者都關心的問題，也是影響買斷式回購業務發展的關鍵因素之壹。目前沒有明確規定是按照現銷還是按照融資進行會計處理，這極大地影響了參與者的積極性。
其次，買斷式回購本身存在很多風險，也就是說會增加市場風險。收購回購為金融貸款機構引入了賣空機制。壹旦市場價格出現與預期相反的變化，就會給已經賣出質押券的逆回購方帶來相應的損失。
再次，在目前債券回購的金融制度安排下，當利率和市場價格大幅波動時，市場成員做空的動力不足。在市場價格下跌的情況下，債券持有人不願意賣出手中的債券，因為壹旦賣出債券，就會轉化為實際損失。如果他們持有到期債券，至少不會在賬面上形成損失。這就是近幾年回購交易量萎縮的原因。
最後，由於買斷式回購的最長期限只能達到91天，這樣，在買斷式回購中，逆回購方在回購期內賣出債券，然後在回售階段回購相應的債券以保證業績，這將面臨很大的市場風險。
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